知名的国际投行就是称职的内地QDII基金的境外投资顾问吗？这恐怕不一定。

银河证券基金研究中心的统计显示，截至4月22日，除去华安国际外，在已发行的9只QDII基金中，海富通中国海外、交银环球精选、华宝兴业海外中国凭借19.05%、10.38%、9.51%的净值增长率在9只QDII基金中位列三甲，其中前两者的份额净值成功站在面值之上。

记者注意到，排在前三位的QDII基金的境外投资顾问分别为富通基金、施罗德投资管理有限公司、法国兴业银行资产管理（日本）有限公司，皆为上述基金的外方股东；而排名垫底的银华全球优选QDII聘请了双投资顾问，摩根士丹利投资管理有限公司和信怡泰，两相比较，似乎是出自自家集团股东方的境外投资顾问更胜一筹。

“我们并不能将QDII基金的业绩与境外投资顾问的贡献度划上完全的等号。”信达证券基金分析师刘明军表示，从现有的QDII基金类型来看，定位于全球投资的QDII基金可能对境外投资顾问的依赖度更大，而相对于海外中国、港股市场为主的QDII基金则更自主一些。

艰难前行

设立境外投资顾问，基金公司的初衷是为初次迈出国门的QDII基金配备“领路人”。

“由于QDII基金海外投资经验不丰富，境外投资顾问的主要职责就是提供合理的投资建议，同时带动国内投资人尽快走向成熟”，好买理财基金分析师何闺湘表示，当前，各家QDII基金与其境外投资顾问的合作模式不同：一种是采用股东方的外方顾问的形式，也有一种是单独的合作伙伴。而不同QDII对于境外顾问的依赖程度也不同，类似上投QDII对境外顾问的依赖度较深，而海富通QDII、华夏QDII则对境外顾问的依赖程度较浅。

其实追根溯源，境外投资顾问伴随着内地QDII基金从降生一路前行。

2006年11月2日，内地的首只QDII产品华安国际选中了雷曼兄弟作为境外投资顾问。根据该基金的契约，雷曼兄弟下属的雷曼兄弟金融公司为华安国际配置基金所持结构性保本票据的保本责任人，雷曼兄弟特殊金融公司是保本票据基础资产中零息票据的发行人。

德圣基金研究中心分析师江赛春表示，在当时缺乏参照模式的前提下，华安国际配置在投资上过于集中和依赖于雷曼兄弟，将管理权完全外放，基金公司几乎沦落为境外机构的一个销售渠道而已。

此后，首批出海的四只QDII同样找到了各自的境外投资顾问，华夏QDII选中了普信，嘉实QDII选中了德意志资产管理有限公司，南方QDII选中了纽约银行梅隆资产管理国际有限公司、上投则选中了JF资产管理公司。

在往后的QDII基金中，比较有特色的是成立于2008年5月的银华QDII，其采用双境外投资顾问制度，即摩根士丹利投资管理公司和信怡泰投资（欧洲）有限公司，摩根士丹利提供资产配置建议方案，信怡泰则为投资组合的构建提供咨询服务。

然而，一场突如其来的全球金融风暴，让境外投资顾问的光环迅速褪色。

2008年的9月16日，雷曼兄弟及其关联公司宣布破产，而其身为华安国际保本票据的保本责任人和零息票据的发行人，在无人接手而进入破产程序的前提下，导致华安国际暂停了正常的赎回业务。

同时，拜金融海啸所赐，“生不逢时”的QDII基金在2008年遭受净值巨幅亏损，甚至一度出现过“三毛钱基金”，这也让注重择时的内地基金公司承受了巨大压力。2009年的2月23日，工银瑞信QDII解除了瑞士信贷资产管理公司的境外投资顾问身份，开始“单飞”，试行独立运作，成为第一只“离婚”的内地QDII。

问题涌现

度过了最初的“蜜月期”后，基金公司与境外投资顾问之间却开始频传“不和谐音”。

首当其冲的问题是部分QDII基金跑输担任境外投资顾问的国际投行所管理的同类型基金。根据晨星网4月22日数据，除去已解除境外投资顾问的工银瑞信全球配置，8家QDII中有4只3个月的平均回报率逊于其境外投资顾问旗下的基金。

而这4只QDII基本可分为两类：一类是境外投资顾问旗下的基金的投资组合资产配置与其参与的QDII的基本一致；另一类的投资组合配置出现了明显的分化。

第一类投资回报率差异最大的是嘉实海外中国。其一季报显示，该基金81.9%投资在港股，数据显示，该基金3个月的平均回报率为19.34%。而嘉实海外中国的境外顾问的德意志资产管理公司，旗下的DWS投资公司在香港市场的3只中国股票基金3个月的平均回报率为28.7%。

其次，摩根富林明资产管理旗下JF 资产管理公司为上投摩根亚太优势的外资顾问，旗下的亚太区不包括日本的基金3个月的平均回报率为27.8%，而具有相近地区配置的上投摩根亚太精选3个月的平均回报率为18.57%。同样，普信集团旗下的亚洲不包括日本的基金3个月的平均回报率为20.14%，而华夏全球精选三个月的平均回报率为17.14%。

与上述3只QDII不同，南方全球精选的投资组合的资产配置和其外资顾问旗下的基金差异明显。一季报数据显示，该基金一季度的配股比例为26.47%，为9家QDII基金中配股比例最低的一只基金，全部投资港股。而其境外投资顾问纽约银行梅隆资产管理在香港推出的亚洲股票投资基金最近一期公布的股票仓位达92.47%，三个月内平均回报率为22.65%，高于南方全球精选的12.53%。

不过，3只中国概念的QDII跑赢了外资顾问旗下的基金。例如海富通中国海外精选以三个月平均回报率35.12%的业绩排在内地QDII之首，其境外投资顾问富通基金公司旗下香港市场上的富通L基金中国股票基金3个月的平均回报率为28.46%。

对此，银河证券基金研究中心分析师卞晓宁分析，境外投资顾问与内地QDII基金的利益分成基本有两种方式：一种是通过传统的基金管理费分成，而另一种则是采取“软佣金”的模式，即QDII基金可能在顾问所在的券商处开设席位，买卖股票。

“出现上述业绩差异可能的原因是境外投资顾问对于内地QDII重视程度不够。”北京某券商分析师判断，很可能外方所获的顾问费无法刺激其全身心投入其顾问的角色中，而其所经历过的市场也有局限性。以美国市场为例，在金融海啸之前，美国股市多年以来一直较为平稳运行，因此外行在危机意识、熊市思维上并未体现出明显的优势。

“除去利益因素外，思路的分歧是境外投资顾问与内地QDII基金之间的另一主要矛盾。”何闺湘分析，国外投资机构基本不做“选时”操作，只做“选股”，不会根据市场的波动而主动降低股票仓位，在他们的意识中，股票型基金就应该一直保持高仓位运作；同时，国外拥有完备的基金品种线，投资人会自主地搭配一篮子基金组合，而内地的投资人基本将此权利移交给基金经理了。此外，外方通常强调全球市场与行业资产配置，特别注重中长期超越业绩比较基准。

“国际惯例与中国特色的不相容才是导致双方矛盾的最主要原因。”北京某基金公司人士一言以蔽之。

前路剖析

那么，境外投资顾问是否真的在内地QDII基金中“穷途末路”了呢？

卞晓宁指出，作为新生事物，现在很难断言哪种模式适合出海QDII基金的迅速发展成长，各家基金公司都在根据自己的产品摸索适合自己公司的模式，从而去决定是否选择境外投资顾问和选择哪样的投资顾问，不过基金公司拥有更多的自主权会是发展的趋势。

以一季度业绩出色的海富通中国海外为例，其基金经理本身就在股东方富通集团有多年港股的实战经验，因此操盘以港股中国概念为主要投资标的的基金自然驾轻就熟。

“境外投资顾问还是更适合于全球方向QDII基金的。”何闺湘表示，因为内地的基金公司不可能将投研的力量覆盖全球，全球型QDII就必然要求境外投资顾问提供更多有针对性合理化的投资建议；而至于独立运作的模式，今后可能会是更多涉及中国概念的QDII型基金的发展方向。

记者注意到一个现象，自金融危机爆发以来，已经陆续有京、沪两地的基金公司前往华尔街招募人才，而其首要的充实部门就是国际业务部，很有可能是为今后推出QDII后的独立运作未雨绸缪。

WIND资讯的统计显示，由于管理层对新QDII发行慎之又慎，目前已经拥有QDII资格但未有QDII产品的基金公司约有十三家（尚不统计准备推出第二只QDII的基金公司），根据记者的多方了解，其中至少会有两种不同的管理模式问世。

一种是类工银瑞信式的独立运作模式。上海某基金公司人士向记者表示，他们准备推出的首只QDII基金产品很可能不聘请境外投资顾问，独立运作，由股东方提供全力的支持。

另一种模式是博时基金筹备许久的“分工管理模式”。2008年的9月，博时基金与富敦基金管理有限公司就签署了合作协议，将未来QDII基金的部分资金委托给富敦管理。具体而言，博时方面只打算管理投资香港的部分资金，香港以外包括新加坡、印度、印尼、越南、巴基斯坦等方面的投资完全外包给富敦处理。

记者还了解到，首批出海的四家QDII正在酝酿第二只QDII产品的问世，同时也在探索QDII基金运作管理的新模式，一个明显的例子就是华夏、南方、嘉实等基金公司的香港分公司纷纷成立。南方基金香港分公司南方东英资产管理有限公司于2008年7月成立，嘉实的香港分公司于今年2月份成立，而4月底华夏基金香港分公司成立，除去易方达香港分公司外，目前在香港设立分公司的其他三家内地基金公司均拥有QDII产品。

对此，刘明军判断，这并非巧合，由于QDII基金的重点布局区域是港股市场，时下分公司的首要目的可能正是为了促进QDII基金的发展，研究港股市场进而了解国际动向，从而为后续QDII基金产品潜在独立运作的可能性埋下伏笔。