基金观察

股指期货的出现，让“做空赚钱”成为现实，市场从单边走向多元，进入了崭新的2.0时代

电影《阿凡达》中，每个纳美族的男性在成年时，都必须攀爬到悬浮山上，去驯服一头斑溪兽（Banshee，纳美语Ikran）。斑溪兽凶猛异常，所以驯服过程非常的危险，但骑手一旦能将其顺利征服，便能从此天马行空、纵横四海。面对即将推出的股指期货，如何成功的驾驭，就成为中国年轻的私募基金经理们的成年礼，危险，但又充满诱惑。

股市从1.0到2.0版

1990年12月，上海证券交易所在黄浦江边正式挂牌成立，一路走来已近20年，风风雨雨可谓不断。但在我看来，其间能被称为“里程碑”的事件却寥寥无几。1997年12月，证监会发布《证券投资基金管理暂行办法》算是一个，以基金为代表的机构投资者从此登上历史舞台。2005年4月，证监会启动股权分置改革，也算是一件大事，至此，中国股市的三支主力，散户、机构、国有股终于全部到齐并实现了平等的全流通地位。按重要性再排下来，就得算今年4月即将推出的股指期货和融资融券了。

股指期货之前的20年，中国股市只能算1.0版本，虽然投资者和上市公司不断的增长，但“买股票持有才能赚钱” 的单边结构没有从根本上改变过。股指期货的出现，让“做空赚钱”成为现实，市场从单边走向多元，进入崭新的2.0时代。而私募基金，作为与生俱来的股指期货最重要的参与者，也面临着历史性的转折。

私募从黑白到彩色

私募基金的本质很简单，就是追求绝对回报，不管牛市、熊市都要赚钱。但在股指期货推出之前，熊市赚钱谈何容易！尤其在一个单边下跌的市场中，再“眼明手快”的基金经理也会折戟沉沙。2008年是个很好的例子，沪深300指数下跌70%，公募平均下跌58%，私募基金表现最好，但平均也下跌了35%。淡水泉的赵军曾告诉我，市场刚跌20%的时候他的组合其实没跌，但随后就撑不住了。危巢之下，安有完卵？

让我们将历史的时钟拨回到2008年，看看假设有了股指期货或融资融券，私募是如何实现绝对回报的？限于篇幅，我这里只用对冲基金中最常用的“股票长短仓策略”和“股票市场中性策略”略作说明：

策略1－股票长短仓：假设基金经理在沪深300指数6000点时持有1亿元的资产，将8000万买入股票，1500万做空股指期货，500万作为流动资金。一年后，指数下跌70%到1800点。根据现已公布的股指期货交易规则，该组合的股票多头部位亏损将达到5600万，而股指期货空头部位则因杠杆的放大所用，获利达到7000万，整个组合实现了14%（1400万）的正收益。

策略2－股票市场中性：基金经理对市场未来走向不做判断，但认为根据当时的宏观经济，医药生物板块的表现可能会比有色金属板块更好，所以50%仓位买入医药类股票，同时50%放空有色类股票。根据2008年的分行业指数，医药板块总体下跌45%，造成多头实际亏损2250万；有色板块下跌达到77%，形成了空头盈利3850万。因此，该基金2008年总体回报依然达到16%（1600万）。

我们不得不承认，我们之前20年看到的世界是黑白的、单纯的，而股指期货却为我们打开了一扇窗，让我们知道真实的世界是彩色的、多元的。正如下图所示，国际上私募对冲基金常用的方法至少有三大类、多达十几种，并至今仍在不断衍变中。 
 

对冲从魔鬼到天使

当然，对冲策略如果使用不当，会带来灾难性的后果，对此我有切肤之痛。1994年，我加入英国霸菱银行（Baring Brothers, 又译巴林银行）担任行业研究员, 次年2月，我们新加坡分行年仅28岁的交易员—尼克.里森（Nick Leeson）违规操作，在日经225股指期货多头仓位上，造成了至少10多亿美元的不确定敞口风险，直接导致具有223年历史的公司被分拆出售，这就是著名的“巴林银行事件”。作为亲历者，我至今还清晰的记得事发当天整个办公室里极度震惊、惶恐的氛围。

看中国未来的十年，我丝毫没有感到股市的系统性风险在逐步降低。改革还远没到位，历史潮流不可阻挡。私募基金要获取绝对回报，就必须在最短的时间内学习并理解股指期货这头“斑溪兽”。它可能是魔鬼、可能是天使，关键是自己的驾驭能力是否娴熟、风险控制能力是否到位、人材储备是否充分。而对于投资者而言，用以往的业绩和经验来挑选私募的方法将不再可靠，甚至变得危险。新的世界，我们需要新的标准，私募需要推倒重来。

本文作者为好买基金研究中心执行董事、总经理