近两年以投资股票为主的阳光私募基金损失惨重。据好买基金研究中心统计，2011年股票型阳光私募基金平均跌幅达到18.25%，投资者的风险的厌恶情绪上升，目光转向固定收益信托及债券类产品。在这种情形下，债券私募有了初步发展。截至2012年4月20日，国内共有18只非结构化私募债券产品在运营之中。

在这18只非结构化私募债券产品中，佑瑞持管理的产品占14只，初始募集资金总额超过18亿元人民币，使其成为国内最大的债券私募基金公司之一，见表1。

国内债券类基金为数较多，但多数为公募债基或银行理财产品，资金门槛也较低。而由独立的私募基金公司发行的高资金门槛的信托型债券私募产品，主要还是集中在2011年下半年之后，尤其是2012年1月，佑瑞持投资同时成立了12只债券私募产品。从债券私募集中成立的时点推断，股市不佳或许是债券私募发行的催化剂。

表1 债券型私募基金概览

产品名称 受托人 投资顾问 累计净值

国联荣惠2号 外贸信托1.0376

债券投资精选 中海信托 0.9797

民晟盘马 五矿信托 民晟资产 1.1655

佑瑞持1号 国投信托 佑瑞持投资 1.0305

佑瑞持2号 国投信托 佑瑞持投资 1.0287

佑瑞持3号 国投信托 佑瑞持投资 1.0276

佑瑞持4号 国投信托 佑瑞持投资 1.0287

佑瑞持5号 国投信托 佑瑞持投资 1.0278

佑瑞持6号 国投信托 佑瑞持投资 1.0274

佑瑞持7号 国投信托 佑瑞持投资 1.0277

佑瑞持8号 国投信托 佑瑞持投资 1.0274

佑瑞持9号 国投信托 佑瑞持投资 1.0275

佑瑞持10号 国投信托 佑瑞持投资 1.0277

佑瑞持11号 国投信托 佑瑞持投资 1.0278

佑瑞持12号 国投信托 佑瑞持投资 1.0278

佑瑞持13号 国投信托 佑瑞持投资 1.0275

佑瑞持14号 国投信托 佑瑞持投资 1.0281

华创稳盈2号 山东信托 1.0303

数据来源：信托公司网站，好买基金研究中心，数据截至5月18日。

主要投资策略

成功的债券投资较多地依赖于对宏观经济周期、市场流动性等方面的把握，提升对收益率曲线预测的准确率，从而灵活地在低风险及高风险债券之间进行资产配置。

除此之外，债券市场中还存在套利交易策略，主要是赚取两个债券之间的利差。而这种套利交易同样离不开对宏观基本面的把握。通常是在经济低迷阶段做多低风险债券，做空高风险债券，而在经济复苏阶段，做多高风险债券的同时做空低风险债券。同时，采用杠杆也是债券私募基金公司常用的方法，一是通过结构化的方法，放大劣后部分的收益。二是通过回购，自身产生一定的杠杆。

风险收益特征

债券投资的风险主要在于债券的信用和利率风险，债券本身的价格波动也较小，这都使得债券私募的风险及收益都较小。但债券私募中并非全是低风险低收益产品，杠杆比较大的产品，其风险也相应比较大。从国内目前成立的债券私募的业绩表现看，尽管多数债券私募的成立时间还比较短，但已经看出，债券私募的杠杆比率的高低显著影响产品收益率，见表2。如民晟资产发行的五矿信托•民晟盘马产品，成立以来收益率高达16.55%，就是运用了杠杆策略。

表2 部分债券私募的收益率

产品名称 受托人 投资顾问 近1个月收益率(%) 近3个月收益率(%) 今年以来收益率(%) 成立以来收益率(%)

民晟盘马 五矿信托 民晟资产 1.04 3.69 7.75 16.55

华创稳盈1号 山东信托 1.01 4.49 4.49 5.83

耀之进化 外贸信托 0.46 1.24 3.54 5.82

国联荣惠2号 外贸信托 1.36 2.30 2.23 3.76

佑瑞持1号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 1.70 2.17 3.05

华创稳盈2号 山东信托 1.89 3.03

佑瑞持2号 国投信托 佑瑞持投资 2.57 3.73 4.21 2.87

佑瑞持4号 国投信托 佑瑞持投资 0.64 2.47 2.87

佑瑞持11号 国投信托 佑瑞持投资 0.62 2.46 2.85

佑瑞持14号 国投信托 佑瑞持投资 0.62 2.43 2.81

佑瑞持5号 国投信托 佑瑞持投资 0.62 2.38 2.78

佑瑞持12号 国投信托 佑瑞持投资 0.62 2.39 2.78

佑瑞持7号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 2.38 2.77

佑瑞持10号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 2.38 2.77

佑瑞持3号 国投信托 佑瑞持投资 0.58 2.39 2.76

佑瑞持9号 国投信托 佑瑞持投资 0.60 2.36 2.75

佑瑞持13号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 2.36 2.75

佑瑞持6号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 2.35 2.74

佑瑞持8号 国投信托 佑瑞持投资 0.61 2.36 2.74

稳健2号 长安信托 乐瑞资产 -2.20 -2.73 -1.32 1.08

海外的债券私募基金与传统投资工具之间并没有稳定的相关关系。表3显示，海外债券私募基金的收益率与基准股票指数和基准债券指数的相关性均较小。可见海外债券私募操作灵活，而并非采取长期持有策略。

表3 海外债券对冲基金与主要指数相关系数

债券对冲基金 花旗世界政府债券指数 道琼斯世界指数

对冲基金指数 0.54 0.01 0.62

花旗世界政府债券指数 -0.01 1 0.16

道琼斯世界指数 0.40 0.16 1

数据来源：IFSL，好买基金研究中心。统计区间1994年1月～2012年4月。

海外债券私募的标准差也小于基准股票及债券指数，而且就对冲基金总体来看，也属于波动性较小的。同时，债券私募的绝对收益水平较低，总体上符合低风险低收益这一特点，见表4。

表4 海外债券对冲基金收益及风险特征 (单位：%)

债券对冲基金 对冲基金指数 花旗世界政府债券指数 道琼斯世界指数

平均每月收益 0.45 0.73 0.53 0.48

最佳月份收益 4.33 8.53 14.60 11.77

最差月份收益 -14.04 -7.55 -9.02 -19.96

平均月标准差 1.66 2.19 2.28 4.63

平均年标准差 5.73 7.57 7.90 16.04

夏普比率 0.3 0.75 0.39 0.09

数据来源：IFSL，好买基金研究中心;统计区间1994年1月～2012年5月

收益率较低

我国的债券私募主要有结构化和非结构化两种。结构化债券私募中优先级份额的收益率是固定的，约为6%～6.5%的年化收益率，高于同期国债收益率，基本和公募基金发行的分级债基的优先份额收益率相当。债券私募的劣后级本身带有一定的杠杆，在操作上还可以通过回购等放大杠杆，理论上收益率会比较高，同时波动率也可能更大。非结构化的债券型产品及结构化债券产品的劣后份额同样存在着成立时间较短、样本较少的问题，难以和股票型阳光私募及其他类别的创新私募进行比较。

从海外市场情况看，在各种策略类型的对冲基金中，海外的债券私募的平均年化收益率，在各投资策略类别中处于较低水平，收益率水平仅好于股市中性和股票空头策略，见下图。

图 海外对冲基金各投资策略的收益率

数据来源：IFSL;好买基金研究中心;统计区间：1994年1月～2012年5月。

从夏普比率上看，海外债券私募基金的夏普比率也处于中下游水平，这可能是由于海外各个策略的对冲基金群体，对风险控制都比较重视，即使是全球宏观、风险套利等投资于高波动的金融品种的策略，也很注重对基金净值波动性的掌控。海外债券私募尽管投资于低波动的债券品种，但在夏普比率上的优势并不十分突出。

发展前景广阔

目前国内债券私募的发展明显落后于股票型阳光私募，主要原因是债券市场品种较少，尤其是衍生品种较少。相比海外债券市场，我国债券衍生品较少，缺乏债券期货、债券期权以及信用结构保险等衍生品种。

从海外情况看，债券私募基金是私募基金中的一个重要分支，海外债券私募基金的规模约占对冲基金总规模的10%，而从国内债券私募发展来看，还只是刚刚起步。对于债券私募基金来说，总体的风险收益特征是低风险低收益，业绩较稳定，能满足一定投资者的需求。