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A股频现再融资被否案:增发价过低伤害中小股东利益
2012-03-23      作者:张磊

3月以来,A股频繁出现上市公司的定向增发方案在股东大会遭到否决的案例。作为再融资的主要方式,定向增发通过向少数特定投资者发行股票融资,既不从二级市场拿钱,又可以借此上项目增加公司发展后劲。这样的“利好”消息,股东为何不领情?究其原因,还是增发价过低伤害了中小股东利益。

定向增发被否案接连出现

定向增发,又称非公开发行,是指上市公司面向不超过10名特定对象(包括机构投资者和控股股东)发行股票,实现融资或资产重组的过程。自2006年证监会推出再融资管理办法以来,定向增发颇受上市公司的欢迎。仅在2011年,A股上市公司的定向增发融资额就超过2000亿元,接近IPO的融资水平。

今年以来,上市公司定向增发的需求依然强烈,然而,势头却开始遇挫。渝三峡A就是增发受阻的典型。去年4月,渝三峡A公布定向增发预案,增发底价为13.81元。在随后召开的股东大会上,这一议案获高票通过。然而,由于去年下半年股市急跌,今年2月中旬,渝三峡A公布新方案,增发底价为6.17元。3月9日,渝三峡A召开股东大会,这一方案被中小股东联手否决。

此外,天富热电、金山股份的定向增发预案也在日前遭到否决。大量的否决票来自网络环节,这显示中小股东是否决主力。这3起案例有一个共同点:上市公司修改了增发价格。其中,天富热电的增发底价从2011年的10.34元降至7.61元,金山股份的增发底价从2011年的8.2元降到6.1元。

低价增发被指有“利益输送”之嫌

“在通常情况下,定向增发可以理解成对上市公司的利好消息,因为定向增发一般有现金投入、有项目支撑,有利于增厚公司业绩。”有研究员说。

“定向增发其实是给特定投资者‘开小灶’,将其他投资者特别是中小股东排斥在外的融资方式。如果增发价格明显偏低,就会让增发对象获得低风险、高收益的机会,造成对原有股东利益的损害。”上海师范大学金融学院副教授黄建中说。

如果考虑到在上市公司的增发对象中,经常包括控股股东,这就构成了关联交易。有投资者甚至怀疑,如果大股东参与增发,上市公司可能通过刻意隐藏利润、释放利空消息的方法打压股价,从而实现以低价格向关联方发行股份的目的。

从2006年开放以来,定向增发一直被视为机构掘金的宝地。根据好买基金的统计,从2006年到2011年,锁定期为1年且已到期的定向增发项目的平均收益率为80.18%。

以渝三峡A为例,公司的增发底价为6.17元,而召开股东大会时的股价已涨至7.48元,这意味着机构一入股,就有21%的浮盈。

应尊重小股东利益,改进增发定价方式

在近期兴业银行的定向增发方案中,因为增发价可能低于增发完成时的每股净资产,引发兴业银行老股东的反弹,要求配股的声音开始浮现。英大证券研究所所长李大霄指出,相比配股,定向增发对上市公司的盈利要求较为宽松,且审核较快,因而受到上市公司的青睐。

在配股尚有难度的情况下,上市公司通过定向增发再融资,不得不考虑增发价格的问题。黄建中说,增发价格的确定和定价基准日的选择关系很大。目前,多数公司选择董事会决议公告日作为定价基准日,从该日到增发实施,少则两三个月、多则一年半载,其间上市公司股价难免大幅波动。

根据证监会发布的《非公开发行股票实施细则》,上市公司的定价基准日可以是董事会决议公告日、股东大会决议公告日,也可以是发行期的首日。“上市公司可以考虑采用发行期的首日作为定价基准日,这样增发价格与股价比较贴近,从而确保增发的公平性。”黄建中说。

“接连出现的被否案提醒上市公司,一要在增发时,尊重中小股东的利益和诉求。二要保持股价的平稳运行,让投资者安心持股,不会因股价暴涨暴跌而战战兢兢。”李大霄说。

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