临近季末，市场的关注点聚焦在两件事上面。一个是有关“机构抱团股”的博弈。由于A股大量机构投资者按年考核的性质，因此存在卖出年内涨幅较大股票，兑现盈利的冲动。同时由于仓位回补，带动前期非热门板块上涨，即出现所谓反转效应。11月份机构持股比例较高的医药、白酒、科技硬件出现不同程度的调整，反过来基建、地产、上游原材料等行业相对收益较好。我们认为，如果着眼长期，基于企业内在价值，一些大家公认的好公司可能比想象中更好，同样一些机构关注度还不够高，或被短期景气压制的公司长期也可能有不错的回报。不能简单按照博弈思维非此即彼，非黑即白。

一个是经济出现阶段性(1-2个季度)企稳迹象。11月PMI为50.2，高于上月的49.3。其中大中小型企业同步改善，环比分别上升1.0、0.5、1.5个点。非制造业PMI为54.4，高于上月的52.8，属于3月份以来最高。我们认为，三季度政策转向稳增长，LPR报价下调、降准、社融扩张、完善FAI项目资本金制度等陆续出来，10-11月经济逐步企稳是对前期政策的反应。2020年提前批专项债额度已经下达，明年初可观察基建扩张和制造业补库存是否继续为经济提供支撑。

在经济不失速、政策不紧缩的背景下，A股仍会呈现慢牛格局，我们将组合重点放在行业和个股选择上。

组合的方向上，我们继续关注消费、科技为主。消费成为中国经济的主要驱动力，当前的消费市场不再是满足简单量的堆叠，而是越来越精细，层次越来越丰富。在利率下行的大背景下，消费品的供应会日益丰富，只有部分具有定价权的产品才能够获取高额回报。我们在消费品行业里面精挑细选，从定价权、渠道变革、产品创新等多个维度出发，优选一些优质、有特色、估值合理的消费股。此外，中国经济对科技创新的渴望日益增加，简单依赖劳动力、资本和土地等要素投入获取增长的模式宏观上不可持续，加强核心技术的发展既是企业的内在需求，也是中国国运使然。我们坚定看好以5G、物联网、云计算、半导体为代表的科技产业。在这些方向中，我们重视高质量因子的优质企业，尤其是不断扩大自己的经营优势的具有核心竞争力的龙头企业。

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