朱雀基金:抱团何时休,金钱永不眠

好买说:结构性行情持续,机构抱团依旧。朱雀基金认为,资金抱团既有龙头公司集中度提升、注册制优胜劣汰等客观原因存在,同时也是公募基金追求业绩确定性等因素。抱团不会一成不变,结构重于方向,耐心胜过一切。在降低收益预期的同时,投资者可考虑“固收+”和量化CTA产品进行配置再平衡。

一夜之间,所有人都在议论“抱团”。

这里的抱团特指机构投资者,主要是公募基金。去年,主动股基成绩优异,收益中位数59%,大幅战胜沪深300指数和中证500指数,这在过去十三年间只出现过四次。爆款基金接踵而来,为A股市场注入巨大的增量资金。据基金业协会统计,去年公募基金权益类规模较2019年显著增长,投资A股3.87万亿元,占沪深两市流通总市值的6.75%,创7年以来新高。

基金抱团姿势一览

以2020年中报数据统计,公募基金共持有了1507只股票。整体来看,如下图显示,公募持仓前N%只个股的集中度自2016年开始抬升,近期高点出现在2019年二季度,2020年却有所回落。以绝对数值来看,前5%只股票权重达60%,前10%

只股票权重达75%,前20%只股票权重近90%,集中度依然很高。

公募持仓前N%只股票所占总股票持仓比

来源:Wind,华安证券研究所

此外,华安证券研究所发现,2016-2019年个股集中度明显提升,而2020年则主要是行业集中度的提升。统计显示,公募持股前5%的行业权重去年大幅提升,从2019年初的45%提升至60%以上。

抱团行为的行业间与行业内拆分

图片 来源:Wind,华安证券研究所

公募基金在哪些行业抱团呢?以中报数据来看,持股市值最高的行业是医药生物、食品饮料、非银金融和电子。

来源:Wind,朱雀基金整理

需要指出的是,“集中度”不等于“定价权”,一般而言,持仓占流通股本的权重越高,其增减仓行为对个股价格的影响程度越高。不少大市值个股虽然被公募重仓,但流通股本的占比并不高,不享有定价权。

抱团因何而起,为何而散?

抱团既是必然的也是偶然的。

抱团的必然性在于三点:

其一,宏观经济增速下降的背景下,龙头公司的集中度不断提升,供给侧改革则进一步强化了龙头的优势,反映到投资上则是“以大为美”。观察沪深300、中证500、中证1000的走势,可以发现从2017年开始,出现明显的层级分化,沪深300表现强于中证500,而中证500又强于中证1000。这说明,在优秀公司的盈利能力和市场竞争力持续提升的背景下,公司估值定位的差异日益扩大。

来源:Wind,朱雀基金整理

其二,注册制的推行及配套的退市制度改革,将形成有进有出、优胜劣汰的健康生态,资本向优质标的聚集。

其三,机构投资者具备相似的价值投资理念和考核周期,抱团大多是追求确定性业绩下的客观结果,多多少少存在。

抱团的偶然性在于板块轮动。从半导体、医药到食品饮料、军工、光伏、新能源车,抱团从来不是一成不变,而是不断瓦解和新生,只不过有些长达数年,有些短及数月。毕竟,即使具备相同的审美,闻道也有先后,进出时点不同。更别说市场上不只有价值投资者,趋势投资者也可能在某一阶段殊途同归,短暂加入抱团,然后分道扬镳。对于价值投资者而言,抱团瓦解最根本的原因还是基本面的变化,或者出现了性价比更高的个股或板块。

所以,用一句话概括就是:抱团起于“龙头效应”,被抱团的标的即是“核心资产”,形成“少数公司的牛市”。但兵无常势,水无常形,常抱常新。

结构重于方向,耐心胜过一切

招商证券一份研报指出,A股投资大部分时候结构重于方向。A股自2009年以来更多的时候是以结构性行情为主,也就是说大部分时间都有投资机会,系统性下跌(一段时间内跌幅超过20%)的时间占比只有28%。因此,大部分时候结构重要性远大于择时。

最近不少热门板块出现了调整,但沪深两市股票每天合计成交额依然在万亿上下,银行、科技等板块蠢蠢欲动,说明资金没有退去,而是在寻找新方向。很多基民发现,最近一些基金估值和实际净值偏差较大,显然基金经理已经做好了结构调整或仓位防御。

所以,一部分估值高企的风险需要盈利来消化,一部分被低估的公司仍有投资机会。此时,结构重于方向,耐心胜过一切。相比于2019年初,投资需要降低收益预期,但也不必悲观。在持有权益资产的同时,不妨配置一些“固收+”和量化CTA产品。

“固收+”策略通过股债再平衡来提升风险收益性价比,例如二级债基通常是股债二八配比。经过半年多的调整,影响去年债券走势的因素,比如经济趋势、信用扩张、供需失衡等都将在今年有所改善,债券资产的性价比明显提升,在此基础上适当配置权益资产有望实现收益增强。

二级债基指数近十年上涨87.68%

最大回撤-12%

从大类资产配置的角度看,由于和股票资产的低相关性,配置CTA产品也可以为资产组合分散风险。由于CTA策略的收益往往与波动率水平呈正相关,所以在市场大幅波动时,例如去年2月3日和3月份市场大跌时期, CTA策略表现更佳,被誉为“危机保护策略”。

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