新年首周，上证综指、深证成指、创业板指三大指数齐创 2016 年以来新高，头部效应愈发显著，不过上周市场则在震荡中回调。接下来的市场风格有可能发生逆转吗？机构“抱团股”还能不能涨？在春季躁动的行情下，还有哪些价值洼地可待挖掘？

主持人：去年国内有些一线城市的房价出现了局部大幅上涨，近期部分区域的房价又出现了较大的涨幅， 以至于又有人说“炒股不如炒房”您怎么看？立足当下向后看，长期而言房地产投资和股市投资哪个收益可能更高？

鲍际刚：房价的上涨是结构性的，就整体而言，中国的地产时代已经过去了，17亿平/年的 商品房销售面积大概率就是顶部了，从人口结构、城镇化率、家庭资产配置结构、政策导向、 住房供需比、居民购买力、信贷资源控制等多维度评估，中国整体房价不存在短期内大幅上 涨的基础。长期而言，中国正在从地产时代迈入股权时代，未来 5-10 年能提供年复合 10%级别的收益率的主要资产类别只有股权，地产和固收都不可能达到这样的复合收益率水平。

主持人：新年伊始，市场行情特别火爆，从成交数据看，两市成交额连续 10 个交易日突破万亿元。请问，对当下市场整体行情怎么看？觉得还能延续 2020 年的“牛”行情吗？

鲍际刚：当下的市场从两个视角来展开，中长期视角我们已经处在一轮慢牛之中，我们正在 从地产时代迈入股权时代，短期视角我们认为当前是春季躁动阶段，居民资产通过申购基金 等方式流入股市，市场机会会比较多。2021 年我们判断会出现年线三连阳，但是由于宏观环境的变化以及过去两年机构收成普遍较好，我们认为 2021年可能会有波动，需要注意回撤控制，控制好节奏、控制好结构。

主持人：从 2019年以来，有一个词就特别火，就是“核心资产”，诸如白酒中的一些龙头股，这些“核心资产龙头股”的上涨行情已经持续了很长的时间。请问，本轮“核心资产龙头股”上涨行情启动的原因是什么？接下来这些核心资产龙头股还能不能涨，是否具有可持续性？

鲍际刚：原因有很多，我们重点说如下几个视角，首先是经济发展阶段，高质量发展的大背 景下各行各业的龙头竞争优势凸显，基本面有支撑，其次是监管层思路的转变，通过注册制、 退市制度、强化信息披露、助力机构发展壮大等方式扭转了之前比较强的炒作氛围，价值投 资的理念逐渐深入人心，市场的价格发现机制向着奖励优秀企业、优秀企业家的方向发展， 第三是国际化、机构化、专业化趋势，投资者结构的系统性变迁使得市场对各行各业的龙头 们进行充分挖掘，投资视角从注重短期逐渐转向短中长期结合，第四是无风险收益率的降低， 不管是国债收益率还是理财收益率，这些年都有了比较明显的下行，龙头确定性溢价得以提 升。从上述讨论中我们可以看到，整个市场生态已经系统性的变化，未来可见的时间内这种变化是可持续的。

主持人：最近大家都在讨论这个“抱团行情”，您怎么看待 A 股少数优质公司“抱团”更集中的情况？抱团行情可持续吗？什么风险因素出现会使得“抱团”瓦解？

鲍际刚：抱团行情其实在任何时候都是存在的，因为股市总有结构性机会，只是在过去几年 结构性机会更多的集中在核心资产上，而 14-15 年市场抱团的是金融、一带一路、互联网+等，从我们的数据研究来看，实际上 2020 年上涨的结构其实是有扩大的，只是这种扩大也是沿着基本面线索展开，而不是散户所需要的鸡犬升天。近期的抱团集中我们认为是短期现象，实际上过去这一两周上涨结构已经有了轮动。目前来看，我们继续看好这种结构性行情，风险因素的话我们会动态评估相关标的的业绩增长和估值匹配度，另外我们会比较关心流动性环境的阶段性变化。

主持人：除了持续上涨的龙头股行情，当前的 A 股市场板块轮动也让人眼花缭乱，请问，在当下的市场行情下，有哪些价值洼地值得挖掘？接下来您更看好低估值板块的投资机会？

鲍际刚：经过两年的上涨，绝对的价值洼地可能并不多了，选股的难度确实是在增加，今年 流动性环境可能存在变数，需要紧抓业绩增长这个线索，我们认为在消费医药、TMT、能源 革命和顺周期方向中目前都还能找到一些性价比还不错的机会。我们的研究表明纯粹的低估 值在流动性有变数的环境中并不是最优的选择。现在的市场对于普通投资者应该说难度越来越大，因为复杂度太高，还是需要依靠专业投资者来挖掘投资机会。

主持人：就在近期一些前期上涨明显的蓝筹股出现回调，而诸如半导体等成长风格板块出现 了一波阶段性行情，最近也有机构预判当下市场风格可能将要切换。请问，您怎么看？

鲍际刚：所谓的风格切换都是各个板块性价比的评估，永远都在领涨市场的资产是不存在的， 每个阶段都会有表现突出的行业或个股，我们从去年下半年就开始逐渐将组合结构做一些均 衡化，业绩增长前景和估值情况是我们评估的依据，而不是纯粹从风格切换这种视角展开。

主持人：除了核心资产，当下还有一个词那就是“春季躁动行情”，这也被市场各方普遍看好。请问，现在“春季躁动行情”进展到了什么阶段？这一行情又将延续到什么时候？

鲍际刚：历史回溯看，每年年初到春节后往往都存在春季躁动的行情，市场资金一般会积极涌入业绩预期较好或者政策鼓励支持的行业方向。从时间的维度看，春季躁动的行情已经行至半途，一般会持续到春节后到两会之间。近期火热的基金发行也使得今年的春季躁动行情演绎得非常充分。对投资者而言，我们核心还是要选择行业景气的方向，包括政策支持和业绩较好的光伏、新能车、半导体等科技发展方向，还有消费医药等一些景气的细分子赛道。爆款新发资金往往是去年表现较好的基金，他们的风格比较固定，像消费医药等会受到这些新发基金建仓操作的支撑。

主持人：2020 年上半年，受新冠疫情等因素影响，人民币兑美元持续贬值至 7.16，此后人民币汇率进入升值阶段。请问，人民币会不会长期升值？会升值到什么水平？

鲍际刚：较长时间来看，人民币不存在贬值的基础。首先核心还是先看美元。2020 年年初美联储降息开启了新一轮美元的长周期的贬值。历史看，美元一旦走弱，周期往往是 7-8 年。从中短周期看，美联储积极宽松，资产负债表从 4 万亿美元提高到 7 万亿以上，近期拜登还计划推出一个 1.9 万亿美元的财政刺激方案。鲍威尔最新讲话也继续肯定美联储要采取宽松做法，目标是做到充分就业。对美国来说，弱美元也有利于经济的恢复。相比之下，中国在疫情应对及时果断，去年下半年经济已经呈现良好的恢复状态，货币政策从宽松转为稳杠杆， 恢复到正常发展水平。对比之下，中国经济恢复强，货币政策更早转为中性，人民币汇率易涨难跌。

主持人：人民币升值对国内经济和出口等，有哪些影响？

鲍际刚：人民币升值不利于中国的出口。去年下半年我们经济恢复好，很多产业链齐备而且生产效率高，因此我们的出口增长很快。但近期海外生产端也在逐步恢复，人民币升值对出口的压力可能会逐步显现。另外，虽然疫情限制了出境游，但是政策鼓励的免税等方向会受益汇率升值。

主持人：人民币升值在投资上有哪些影响？

鲍际刚：在去年 3 月，我们就明确看好中国资产是全球最好的投资方向。目前我们和美国的 10 年期的息差有 2.1%，这对外资来说，中国国债有更好的吸引力，还有我们的股票市场，有着很多能持续增长或者拥有高分红能力的公司。因此外资在不断流入中国资产，我们之前的判断在持续兑现。这个过程中，人民币升值和外资流入是一个同时发生，并自我加强的过程，外资流入除了享受国内资产价格的升值的同时，也享受到了人民币升值，反过来又吸引更多的外资进入到中国市场。人民币升值也有利于外资增配中国资产。

主持人：全球多国央行都表示 2021年或将继续推行量化宽松政策，货币宽松格局或持续，在这种背下，会不会出现通货膨胀？国内会不会有这种情况？这对投资者的布局和整体收益 会带来哪些影响和机会？

鲍际刚：会出现通货膨胀。从去年 7 月以后，很多大宗商品开始修复上半年需求担心带来的下跌。本身在 2020 年初，美国就应该进入到正常的补库存周期，但疫情打断了，同时极低的利率也刺激了美国的需求，例如美国长端极低的利率也刺激了美国的房地产行业的发展。其实在欧洲等其他国家地区也有类似的经济补库的情况。因此海外通胀是肯定会发生。而这个背景下，美联储采取了长期通胀目标，允许通货膨胀目标较长时间在2%以上。这个操作很可能导致美国较高的通胀水平发生。国内通胀 cpi 这个指标受到猪价影响较大，随着能繁母猪的大幅增加，国内下半年猪肉价格下跌是大概率的，必然会压制我们的通货膨胀水平。而 PPI 会受益工业金属等大宗商品价格上涨而表现较好，可能会在 1.5-2%之间。对投资来说，通胀的回升会加大货币政策转预期，市场可能自发的提前进行定价，例如近期美国 10 年期国债利率已经升破 1%，对比特币、 黄金、股票市场等形成一定的压力。另外，PPI 上涨，利率上涨以及近期发生的期限利差的扩大也会带来一些传统板块的一些表现，如大宗商品的股票、金融股等。

主持人：前几日，美联储表态将继续维持超宽松货币政策和低利率水平，2020 年受此影响， 黄金价格出现明显上涨。请问，如果美国继续“印钱”发补贴，未来如何判断黄金价格的阶段性走势？

鲍际刚：我们看好黄金价格的表现，在 2018 年年底就提出黄金进入新一轮牛市。对于黄金价格， 我们核心考虑美国的实际利率，历史回溯看，实际利率对黄金价格的中期波动有90%以上的解释能力。实际利率是名义利率减去通货膨胀预期，名义利率容易受到央行和货币市场的影响，是个快变量，而通货膨胀预期是经济的真实表现，往往是个慢变量。2019 年-2020年，受到经济回落和疫情的冲击，利率快速下降推动了实际利率的快速下行，也推动了黄金价格的快速上涨。但目前名义利率没有下行空间，推动金价后续表现的要看通货膨胀预期，而刚也说了，这是个慢变量，因此黄金价格近期比较震荡，需要看到疫苗落地，经济更大面积恢复时的通胀预期的强烈回升。我们仍然看好黄金在今年的表现。

主持人：十九届五中全会提出，要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进 的新发展格局。对普通投资者来说，应该如何把握“国内大循环”和“国内国际双循环”带来的主题性投资机会？

鲍际刚： 针对目前的国际宏观形势，我们国家提出了双循环体系。双循环下我们首先看好消费。中国市场非常大，我们消费在 GDP 的占比相比海外发达市场还不高，如果假设我们的GDP 未来10年平均还有4-5%的增长，消费在GDP的占比提高到 60%，那么我们的消费支出的总量将达到98万亿，和目前相比还有接近翻倍的空间。因此消费是我们投资很重要的选择方向。另外，我们国家也在积极组建国际循环，我们也需要和跨国家地区进行产业合作，推动我们的产业升级，如半导体产业链等。十四五规划也非常鼓励一些科技发展领域。我们认为中国的新能源车产业链和光伏产业链将是我们新的重要的国际制造名片。

主持人：除了A股外，今年港股市场同样很受关注。2020年南下资金净流入规模创历年新 高，请问现在是入手港股的好时机吗？当前港股哪些行业和板块更有价值？

鲍际刚：确实港股整体便宜，从低估值加上 AH 溢价的角度看，港股是值得投资。2020年，全球股市在放水的刺激下基本大涨，但香港的恒指国企指等表现滞后，存在补涨需求，另外港股也有很多优秀的不在 A 股上市的科技、医药、消费企业，我们也主要在港股选择这些行业进行投资。如一些中国互联网龙头企业、低估的新能源类股票，消费里面有特色的餐饮、品牌服装企业，医药里一些景气子赛道和创新药的方向。

主持人：在港股市场上还有一个很值得关注的趋势，那就是以阿里巴巴、京东等为代表的互 联网企业在香港市场二次上市，互联网企业都加速回流港股，您觉得这会给港股市场带来什么新机会？

鲍际刚：就稀缺性而言，港股相比 A 股最大的优势在互联网科技巨头。港股因为制度上的优势，先是允许亏损企业上市引来腾讯，此后改革了同股不同权吸引来了美团和小米，去年以来因为阿里巴巴、网易、京东纷纷回流，接下来还有哔哩哔哩、百度等企业等待港股上市，可以说未来的港股互联网企业将是容纳南下大资金的主战场。

主持人：请您从专业人士的角度分享一下，2021年如果投资者想要进行资产配置的话，整体比较理想的配置“菜单”是怎样的？

鲍际刚：悟空坚持在景气成长方向寻找配置标的。我们会坚持金三角策略，在科技成长、医药消费中寻找成长性力量，用黄金对冲，同时阶段性参与一些顺周期成长股。

主持人：如何看待近期疫情对市场的影响？

鲍际刚： 近期疫情虽然有反复，但疫情对市场的边际影响在走弱。主要因为疫苗的全面接种是时间问题。疫情的反复不会再成为主要矛盾。

主持人：如何看待今年的医药行业的投资机会？

鲍际刚： 逐步寻找景气细分赛道二线个股和优质独立赛道的龙头个股机会，一些细分赛道还没有形成明确的龙头，几家都有机会成长为细分龙头，但主要赛道还是聚焦政策免疫和高增长，包括创新药及产业链、医疗器械、国际化公司、医疗服务、药店、特色原料药等。

主持人：消费股在去年一季度受疫情重挫后持续反弹并产生了许多牛股，很多机构在最新策略报告中也明确提出看好今年可选消费领域机会，您怎么看？

鲍际刚：消费是长期牛股集中营，我们看好未来十年中国经济发展带来的消费板块大机会。就今年而言，消费板块是顺周期板块，在经济回暖的过程中业绩往往会伴随复苏。同时一些家电股受益于海外出口，会带来阶段性的机会。

主持人：您觉得接下来白酒还值得买吗？中长期看白酒板块投资价值如何？

鲍际刚：白酒虽然短期上涨较多，但中长期投资价值依然凸显。我们看好中高端白酒的长期投资价值，中高端白酒有很好的品牌价值与提价能力，相对来说是能穿越周期的品种。

主持人：未来周期股是否还有机会？

鲍际刚：顺周期板块在经济回升的阶段往往有不错的超额收益。从宏观视角来看，我们认为美元指数将进入一个长周期的下跌周期，对于大宗商品而言是不错的信号。我们更偏好有成长属性的周期股，如新能源的上游的锂钴，同时我们长期看好黄金板块。

主持人：如何看待新能源产业链的布局机会？

鲍际刚：能源革命的大机会。中国和欧洲有摆脱能源对外依赖的诉求，发电、用电和储能的全面平价，逐步从政策驱动转为市场化驱动需求增长，前景巨大的行业。一方面，新能源车、光伏等进入市场化驱动的转折点，行业本身增速就很好，行业内优秀公司能够获得更快的增长，业绩增长本身快速消化估值，另一方面，估值是对未来成长空间和增长确定性的预期，能源革命巨大的想象空间和市场化渠道带来的高确定性，有望享受更高的估值。

主持人：您觉得这些已经处在价格高位的股票今年还能继续买入吗？

鲍际刚：不少行业龙头公司在经济低迷阶段，仍然获得好于行业的成长能力。外部原因来看，高度发达的基建网络和广谱渗透及扁平的移动互联网，拓宽了头部公司的管理半径和营销半径，内部自身原因来看，管理能力优秀，激励到位，内外部原因共同驱动龙头公司获得更高的市场份额。从资本市场的角度看，国际化、专业化、机构化的趋势下，龙头公司获得更高的流动性溢价、 龙头溢价和成长溢价。上车机会：抓住行业景气周期的趋势和所处周期的位置，找景气行业的好公司。

主持人：“炒股不如买基金”的理念越来越深入人心，今年以来，爆款基金频现，背后的原因是什么？

鲍际刚：一方面，机构化的趋势非常明显，机构从研究广度和深度，都远超散户个人；另一方面，外资和国内专业机构的投资均基于价值和成长来进行选股和选行业，掌握最多的边际增量资金和市场定价权，好的业绩获得更多的认购，形成正向循环；

主持人：对于普通投资者而言，如何选择好基金？

鲍际刚：首先，投资人需要评估自身的投资目标和风险承受能力，然后，按自身需求特征，找符合要求的具备长期投资管理经验的管理人；作为长期权益资产配置考虑，应对市场波动，稳健风格，同时兼具优秀择时能力和选股能力的悟空投资是非常好的选择。

主持人：请问普通基民如何才可以做到管住“追涨杀跌”的手、做“价值的朋友”呢？

鲍际刚：建议交给专业的投资机构，选择长期投资，选择有长期投资历史经验、风格稳定的投资机构。散户高频换手股票和基金是同样的道理，行为和心理状态和买卖股票一样。

主持人：最后请您总结一下， 2021 年看好的投资机会有哪些？具体看好哪些行业板块？

鲍际刚：悟空金三角策略，黄金、医药消费和科技创新，这些大的方向仍然能找到很多具备成长性的细分投资机会。医药受政策扰动较少和受益创新趋势的细分，消费中传统竞争格局好的品牌消费品，新消费的成长领域，科技创新主要包括硬科技、软科技及应用、新能源等方向的投资机会。

主持人：请您用一句话来总结下今年对普通投资者的理财建议。
鲍际刚：股舞人心的大时代，不容错过的大时代，增配权益！

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