一、量化策略超额更多来自于中小市值股票

长期看，股票量化策略超额收益更多来自于中小市值的股票。量化模型能对数千只个股进行广泛覆盖，且样本越多，统计规律越能发挥作用，不少量化机构持仓、交易个股达上千只。当市场风格急剧偏向大盘股，机构抱团少数股票，而多数中小盘个股表现平平时，量化策略的超额收益普遍受到挤压，量价型策略受到的影响尤为明显。

从图中红框部分可以看出，去年10月以来，沪深300指数大幅跑赢中证500指数，头部大盘股表现较好，而其余多数股票一片惨淡，同期量化超额出现回撤。同时，由于中证500缺乏系统性行情，导致以中证500为基准的指数增强产品收益不尽如人意，投资者的目光都聚焦于大盘风格主动型基金。

从月度超额收益与指数涨跌幅对比中也能看到，2020年11月至2021年1月期间，当沪深300大幅跑赢中证500，且中证500指数走弱时，超额收益往往遭遇回撤。

二、风格再平衡或带来量化Alpha的修复

从历史上看，股票资产的估值有均值回归的规律，当某类股票的估值达到历史极值，接下来往往会出现估值修复。

截至3月3日收盘，沪深300指数的PE估值处于历史约75%的分位点，而中证500、中证1000指数的PE估值均处于历史最低1/3区间。从估值水平看，中小盘个股未来空间更大。

同时，从美国市场的经验来看，过去40多年中，代表小盘股的罗素2000指数涨幅显著高于代表大盘股的标普500指数。因为任何大盘股都是从小盘股成长起来的，本质上，大盘股牺牲了一部分的成长性来换取更高的稳定性。所以，单纯从指数投资的角度看，小盘股指数享有更高的成长性，长期表现或更强。未来中小盘风格的再平衡或带来量化Alpna的修复。

对于近期的风格切换与未来的量化Alpha趋势，我们也访谈了多家量化私募，汇总了不同管理人的观点。

一、衍复投资：当前中小盘指数的估值较为合理，可关注相应的投资机会。

2021年1月份，两市成交量显著上升，日均成交量突破万亿，为高频量价策略提供了较为友好的运作环境。从风险因子的表现上来看，大市值股票表现优于小市值股票，这一现象自2020年9月即开始。今年1月流动性风格暴露较高的股票具有一定超额收益，高波动性的股票具有负的超额收益，以上两个因子表现相较于去年12月出现明显反转。

当前中证500、中证1000等中小盘指数的估值较为合理，中证1000指数当前估值分位值仅为38%，未来具有较大的上涨空间。而上证50指数、沪深300指数以及创业板指数前期积累了较大的涨幅，在此提示投资者关注风险。节后以来，市场行情走势初步验证了我们的逻辑，推荐投资者继续关注中证1000指数增强策略的配置机会。

二、诚奇资产：正确看待超额波动，在量化研究上保持前瞻性。

2020年12月下旬以来，市场成交量有所反弹，整体波动性也有一定改善，但市场风格呈现出极端化趋势。“股灾式牛市”在春节后无缝切换至“普涨式熊市”。节后小市值和反转因子盈利显著，而前期表现较好的部分因子则明显回撤，快速的风格变化导致策略在不同风格上的暴露会产生较大的短期差异。

市场环境永远在变化，而任何策略都有其周期性，量化投资的过程本身也是不断针对市场变化进行调整和适应的过程。能够长期获胜的策略组合，应该做到在相对有利的环境中保持稳定的盈利、在突变的环境中能够控制好回撤幅度并适时跟上。

在突发转换的过程中，出现短期的波动也是正常现象。作为量化投资机构，我们希望能够在研究方向上保持前瞻性，并对潜在的极端情况做好预案，通过踏实的投研积累和审慎的风险控制，为投资者获取较好的超额回报。

三、天演资本：随着市场重回常态化运行轨迹，量化选股策略也将走出此前的低迷。

自2020年11月以来市场结构分化严重，代表大盘股的沪深300指数屡创新高，而代表中小市值股票的中证1000指数则一路向南。如此分裂的市场对量化选股策略带来了较大的挑战，各家量化私募在此期间的alpha收益都呈现出震荡走弱的态势。

究其原因，基于降低跟踪误差和获取理想收益双重指标约束下，量化选股策略普遍呈现持仓分散、集中度低的特征，当少数抱团白马股长期持续的带动指数快速上行时，需要其持仓组合整体具有极高的alpha才能跟上或者超越指数的涨幅，这对于目前整体规模数千亿的量化选股策略而言是个很难完成的任务。

不过类似的结构分化行情历史上每年都会上演，并且每次都会随着估值水平、市场情绪等达到峰值而逐步反转，市场注定会回归到长期的均衡状态。

2021年春节后抱团股的踩踏式行情即是对前一阶段估值抬高的快速修正，与此同时市场热点也在快速分化和轮动。随着市场重新回到常态化的运行轨迹，量化选股策略预计也将随之逐步走出前一阶段的低迷，重新为投资者带来较为理想的alpha收益。