2021年回顾
经济前高后低，A股却未受拖累

一、港股、中概股惨烈，煤价大起大落

看2021年大类资产表现，可以说我猜对了一头，但没有猜对另一头。我猜对的是什么呢，2021年原油的价格涨幅超过50%，我们去年初对油价的判断非常准确。

但我们没有猜到另一头，中概股2021年跌了45%，恒生指数跌了14%，沪深300指数在全球大类资产中的表现也较差。

2021年我领悟最深的一句话就是：悲剧多是从喜剧开始的。

2021年元旦过后，成百上千亿的资金“南下香江”争夺定价权，但春节过后港股行情一日不如一日，年末收盘时恒生中国指数竟然低于2020年疫情时的最低点。中概股表现更加惨烈，中概互联LOF年内从高点回撤逾60%。如果2021年你买的一只中概股腰斩了，我想说：“恭喜你，你大幅跑赢了中概指数”。

2021年波动比较剧烈的还有生猪价格，从36元/千克跌到了11元/千克，用时8个月。比生猪价格波动还要猛烈的是煤炭价格，动力煤价格从800元/吨涨到1800元/吨，用时2个月，从1800元/吨跌回900元/吨，用时两周。以上是2021年给我留下深刻印象的事情。

二、经济前高后低，A股却未受拖累

过去20年中，2018年是仅次于2008年的大熊市，这一年经济高开低走，GDP环比增速（季度环比折年率，下同）从一季度的7.4%跌到了三季度的5.3%，沪深300指数全年大跌25%。

2021年经济同样是高开低走，GDP环比增速从2020年四季度的13.4%跌到了2021年三季度的0.8%，回落幅度很大。但同期A股表现则非常强劲，沪深300指数仅跌了5%，而中证500、中证1000指数表现都很强势，万得全A指数涨了9%。

2021年宏观经济和A股表现是存在裂口的，即便是在经济快速下行的三季度，沪深300指数表现仍比较平稳。看行业表现，结构性分化非常严重，与新能源相关的行业大幅上涨，其他行业尤其是消费行业表现较弱。所以2021年是新能源相关行业结构性行情非常猛烈，带动了大量资金入市，激活了整个市场。

2022投资观点
做好迎接挑战的准备，保持均衡配置

2022年有四条基本的线索。

一、政策主基调是“保增长”

线索一是2021年末的中央经济工作会议，会议内容用一句话总结，就是2022年的主要基调是“保增长”，经济建设再次成为经济工作的中心。

前不久中央财办副主任韩文秀在解读会议精神的时候是这样说的：“稳定宏观经济不仅是经济问题，更是政治问题。”所以2022年，大家一定要牢牢记住，政策的核心是保增长，或者说在经济增长有保障之前，政策的主基调始终是保增长，这一点一定要记住。

另外，中央经济工作会议提到了五个“正确认识”，非常值得我们深入思考。比如提到“要正确认识和把握资本的特性和行为规律……要支持和引导资本规范健康发展……”，对比2020年会议提到的是“强化反垄断和防止资本无序扩张……”，表述的变化值得思考。

再比如关于“双碳”，2021年会议提到“要正确认识和把握碳达峰碳中和……但不可能毕其功于一役……要科学考核……防止简单层层分解”，对比2020年会议表述是“要抓紧制定2030年前碳排放达峰行动方案……推动煤炭消费尽早达峰……”。

2021年，“双碳”主题在资本市场得到了淋漓尽致的展现，所以正确认识国家的“双碳”政策对股市投资者来说非常重要。在中央经济工作会议全文稿发布的时候，我就和慎知的研究员讲，市场可能要出现风格转换了。这是第一条线索，2021年中央经济工作会议强调保增长是2022年工作重点，且对于“规范资本”、“双碳”等方面的表述均有所调整。

二、中国经济处于摆脱地产依赖的闯关时期

第二条线索是房地产。房地产在2021年下半年快速走弱，变化来的非常快。去年上半年地产行业景气度还很高，百城新房成交面积不断刷新历史月度新高。下半年情况则急转直下，去年四季度百强房企销售面积同比下滑35%。我相信绝大多数的人都从未经历过这种情形，房地产这样大体量的行业以如此快的速度收缩。

对中国经济来说，房地产行业一向很重要。大家可以感受下，你身边的人有多少是工作在房地产产业链的上下游。可以毫不夸张的说，房地产一直是中国经济的重要支柱。去年地产行业快速走弱对经济产生了较大影响。

但同时，我特别想强调的是，中国经济必须要过这一关。地产行业每年17亿平米的销量是很难长期维持的，这一关晚过不如早过。

房地产行业收缩，其影响会非常深远。首先，如果销量和房价回不到过去，中国经济实际GDP增速会下降。

其次，地产销售产生了大量的贷款，包括居民按揭贷款，地产商融资贷款等等。这些贷款支撑了社融体量，地产量价收缩时，中国社融增长也可能放缓，这对许多资产的定价都会产生深远的影响。

第三就是对居民的资产配置产生深远影响。以前大家有钱就去买房子，但是现在当大家对房价的预期改变后，居民的资产配置会改变，可能会向股市倾斜。这是第二条线索，中国经济正处在摆脱地产依赖的闯关时期。

三、全球或即将走出疫情

第三条线索是全球疫情。从目前的情况看，Omicron毒株传染性强，但重症率和死亡率都更低。比如说疫苗接种率较低的南非，Omicron这波疫情之中，南非的住院率和死亡率均较此前几轮疫情明显降低。所以Omicron的出现可能意味着全球疫情即将进入尾声。疫苗产能充裕、口服特效药开始上市、新毒株威力下降，全球可能即将走出疫情。

全球走出疫情意味着中国出口会面临一定压力。一是发达国家的进口需求会下降，二是东南亚许多竞争性产能会释放出来，所以不论是总量上还是份额上中国出口都面临一定挑战。这是第三条线索。

四、美联储进入加息周期

第四条线索是美联储进入加息周期。上世纪90年代以来，美联储一共有四轮加息周期，进入加息周期的短期内，包括A股在内的全球主要市场都是下跌的。但在完整的加息周期里，美股与港股最终是上涨的，A股是下跌的。

如何理解这个现象呢？开启加息周期的短期内，全球股市下跌是可以理解的。为什么整个加息周期中美股和港股是上涨的呢？美联储加息是因为经济基本面好，所以从更长的时间维度看，股市在经济增长的驱动下最终上涨。而A股因为有着较为独立的牛熊周期，美联储开始加息有时刚好赶上A股的牛市高位，所以显示出A股在美联储第四轮加息周期里是下跌的。这一次美联储加息我觉得不用过于悲观，加息的本质是因为经济总体的需求比较强劲，A股与港股的表现还是值得期待的。

以上就是2022年的四条线索。总结下来，有以下几个结论：

1、2022年经济的压力可能会比较大。地产下滑，出口见顶，消费在疫情全面受控之前还会有些煎熬，所以经济会面临比较大的压力。

2、今年A股投资要适当降低收益预期，甚至做好迎接挑战的准备。2021年经济走势与A股行情是存在裂口的，经济前高后低的趋势下，A股市场却很活跃，日均成交额突破万亿。结合这两点，2022年经济压力加大，市场又在2021年处于较亢奋的状态，今年要适当降低对收益率的预期，甚至要做好迎接挑战的准备。

3、2022年不必过于悲观，宏观政策或暖风习习。比较幸运的是，我以上列举的许多不利因素，不论是地产行业下行还是美联储加息，市场都已经看见了，从这个角度讲，出现超预期的大型黑天鹅的可能性很低。另外就是经济以及市场的压力不仅我们看到了，最高层也看到了，所以后续宏观政策上或是暖风习习。这是比较利多的一面，所以2022年我们也不必太悲观。

4、居民财富再配置仍是中国股市的长期利好。我们一定要看到中国股市一些长期的积极因素，居民财富的再配置。一方面，资管新规2021年过渡期结束，刚兑产品退出历史舞台之后，股市可能会是接纳居民财富的比较好的地方。另一方面，居民对未来房价的预期回归理性，房价始终会涨的预期被打破，居民资金可能会从楼市流向股市。

5、短期下跌即是上车机会，配置上可保持均衡。基于以上几点分析，如果A股真的因为地产或者经济原因而出现短期下跌，这是机会，我们一定要乐观，一定要积极拥抱，因为过了这一关，中国经济或是一片坦途。看投资的方向，我觉得全年要均衡配置，因为现在看不到哪个潜在的新兴板块有比较大的爆发力，基本面很强的板块估值都较贵，估值便宜的基本面也有逆风。但是这些基本面没什么亮点，估值又很便宜的传统行业，在今年“保增长”的政策下，也是有机会的。

6、此前在疫情中受损的行业今年可能迎来春天，同时今年也要尤其注意疫情受益股的低估值陷阱。这些疫情受益股可能短期利润巨好，它们的估值当前看起来很便宜，这种陷阱我们是务必要警惕的。

7、最后再说下我对港股和中概股的看法，一句话概括，我是乐观的。理由很简单，估值跌到这个位置，就不用再拿放大镜看问题了。这些股票可能存在瑕疵，没有瑕疵也不会跌得这么惨，但跌到了这么便宜的估值，瑕疵就显得没那么重要了。

热门行业展望
新能源是周期成长，难以一马平川

之后我再就大家关注的行业分享些我的观点：

一、医药：关注有能力走出国门的企业

首先关于医药，医药细分板块很多，我挑几个重点板块讲讲我的看法。

第一点，医药板块里有很多品种是疫情受益股，我们要规避这类股票的低估值陷阱。

第二点，港股的很多创新药公司以及创新医疗器械公司估值已经跌到了惨不忍睹的水平，这些公司如此低迷的表现有可能影响上游企业，影响一些为它们服务的公司。

第三点，如果医药企业仅仅把视野局限在国内，最后的成长空间可能很有限。所以无论是药企还是医疗器械企业，我们应该多研究一些能够走出国门的公司。

第四点，在行业上游有个非常强的主旋律就是国产化，当然A股中有许多上游公司估值比较贵，投资的时候需要甄别。

二、食品饮料：2022年或也无风雨也无晴

然后是关于食品饮料，经历过去几年的行情之后，大家普遍都知道食品饮料行业商业模式很好。投资者理解上市公司，上市公司也理解投资者，所以这个行业其实也没什么太多可以说的。行业长期逻辑没什么问题，估值上应该不会跌到太便宜的位置。鉴于今年宏观经济可能较疲软，行业估值仍然有些贵，再加上投资者参与的程度还很重，所以食品饮料行业今年可能也无风雨也无晴。

三、新能源：长期看好，但短期不会一马平川

接下来重点讲一下大家都很关注的新能源，我想说几点。

第一点，长期看好新能源，这一点就不展开了。

第二点，我想特别强调今年的政策基调是“保增长”，而当下市场在双碳、新能源等赛道里还是比较拥挤的，是容易出现踩踏的。因此，我们长期看好新能源，但是要择机上车。

第三点，新能源在彻底的“平价”之前是周期成长，大家不能去做简单的线性外推，它不会是一马平川。

第四点，我理解不了美国某新能源车企万亿美金的市值，我能理解它的商业模式、技术突破以及销量的高增长，但我还是理解不了它万亿美金市值是怎么算出来的，我只能理解为它是美联储放水之下的一个标签股。

对于国内的新能源车企，去年有一个很重要的背景，燃油车在芯片供应受限的情况下，产能紧张，所以会有变相提价。但今年随着芯片紧张的缓解，燃油车产能恢复，价格下降，可能对新能源车销量有一定影响。

当然这是短期的因素，但目前大家对新能源车的预期太满了，很多公司估值都是锚定2025年的业绩，但别忘记现在2022年才过了几天。

第五点，最后，我想让大家特别注意，电力作为公用事业，长期ROE可能就是7%、8%的个位数水平，而股票投资我们长期赚到的就是企业的ROE。

四、港股：许多公司长期隐含收益率已达较高水平

关于港股，2021年跌得实在是太厉害了，如果你在A股找不到很好的标的，那港股目前这么低的位置，我觉得还是值得重点关注的。不管是医药股还是科技股，都是有机会的。

当然，过去几年一直说港股有机会，但港股的表现一年不如一年，今年也有可能还是没起色，那我们去做个长期股东就好了，目前港股很多公司长期隐含收益率已经是一个比较高或相当高的水平了。分散投资也会是一个不错的选择。

以上就是我的分享，谢谢大家。祝大家在新的一年里身体健康，投资顺利。

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