上半年市场经历了急速下跌、快速反弹两个阶段，随着疫情管控的效果逐步显现，国内配套刺激政策的不断推出，市场的信心略有恢复，从恐慌情绪中逐步复苏。今年以来经济恢复的基调虽然受到内外因素的干扰，但负面影响在逐步消除，如无其他较大的黑天鹅事件，复苏的进程相对确定。配置上倾向于兼顾成长性与确定性，将“稳增长”和“转型升级”结合。

上篇 2022年上半年市场回顾

上半年A股市场两大阶段波折演绎

2022年上半年市场全面下跌，跌幅深度及速度均超预期。截至6月底，万得全A下跌 9.53%，而上证指数、深证成指、创业板指、科创50指数分别下跌 6.63%、13.20%、15.41%、20.92%。

板块上看，煤炭开采仍以43.71%的涨幅绝对领涨，其次是非金属材料，得益于本月的强势表现，年内涨幅达39.19%；数字媒体年内仍跌38%领跌，消费电子亦跌超30%，游戏、光学光电子、计算机设备等仍跌 26%以上。

回顾市场走势，经历了急速下跌、快速反弹两个阶段，1~4月，由于国内疫情超预期扩散以及管控的升级，导致了市场对经济复苏进程的深度担忧，叠加俄乌冲突导致的国际关系动荡紧张，又引发了市场对国际经济环境恶化的进一步担忧，市场经历了一轮快速深度下跌，最低处创业板跌幅超过35%。

而随着疫情管控的效果逐步显现，国内配套刺激政策的不断推出，市场对经济的信心略有恢复；随着俄乌冲突进程的推进，市场对此次冲突的影响有了更理智的认知，市场从恐慌情绪中逐步复苏，市场完成了两个月的快速反弹。但这依旧没有改变上半年普跌的结果。

市场下跌的过程中，从最初的高估值、高浮盈板块的理智调整，到4月份的情绪恐慌的无差别普跌，经历了典型的从适度到过度的过程。因而5月份开启的反弹也体现了典型的超跌反弹特征。这其中，跌幅最深的成长主线表现强劲，尤其是新能源表现最为抢眼，整车和HJT自四月底低点以来涨超70%，且板块均创下历史新高；无论是新能源车还是光伏、风电，基本都是围绕着这条主线完成的。

上半年表现最为突出的板块依旧是煤炭，不仅是市场底部时的唯一上涨板块，也是上半年涨幅最高的板块。稳增长是2022年上半年的核心主线，而由于超跌显现价值的新能源、新材料等成长主线也通过调整，在波动中出现了新的投资时机。

下篇 2022年下半年投资展望

下半年经济复苏节奏回归

3月份开始，由于疫情叠加俄乌冲突，“内忧外患”导致市场悲观情绪蔓延，而经济数据在4月份确实受到影响跌到了年内低点，这也刺激了相关宏观政策的推出，在时机和力度上都能体现出一定的迫切性。而随着疫情管控的减小、俄乌冲突局势的逐步明朗，刺激政策在情绪上的舒缓效果逐步显现，5月宏观经济数据好转的同时，市场的回暖也成为必然。

年初我们认为2022年的核心关键词是复苏，当时的担忧是投资、消费政策的效果，以及出口退坡的影响。但是由于疫情超预期蔓延、俄乌冲突的突然出现，打破了经济复苏的节奏。但我们认为这只是经济复苏进程上的波折，全年复苏依旧是核心，而且由于4月的低点出现，复苏的进程更加确定，但是高度和进程需要适当调低预期。

政策刺激集中在二季度推出，效果的显现需要在下半年的两个季度逐步验证，5~6月份主要是回归常态的正常复苏，确定性较强。而三、四季度则是检验政策效果的关键时间，年初的GDP增长预期，由于二季度的意外导致下半年的压力加大，环比的逐步提升是确定的，而同比能否超预期，是市场的核心分歧，也是下半年A股市场投资的关键机会。

宏观环境国内逐步修复，长期看外围危中有机

2022年经济恢复的基调虽然受到内外因素的干扰遭遇波折，但是影响都在逐步消除的过程中，如无其他较大的黑天鹅事件，复苏的进程相对确定。

由于二季度的拖累，全年经济目标的实现在下半年需要全力追赶，刺激政策会在下半年逐步显现效果。基础消费的逐步恢复比较确定，但是复苏高度也不宜过度乐观；投资效果下半年应该有所体现，这也是市场分歧较大的部分，地产投资更是分歧的核心，我们认为虽然地产投资有所缺失，但其他新型投资的力度在加强，可以适度乐观；由于过去两年出口的持续发力，今年本就预期不高，而俄乌引起的国际环境变化还在持续，且影响将十分深远。

短期发达地区的出口影响正负掺杂，下降的消费能力影响相关品类的出口，但是由于能源价格提升又刺激了相关产品的出口，长期看也是一个此消彼长的过程，对于中国来说也是危中有机。同时，作为缓冲地带的世界其他区域的发展中国家也获得了一些发展机遇，可以更多关注发展中地区的机会。

由于俄乌冲突导致国际局势进一步恶化，美、欧与俄罗斯的矛盾在二季度的持续冲突中逐步升级，随之而来的能源、粮食危机导致欧美面临的经济压力进一步加大。低迷的经济、高涨的物价、战争摩擦的升级都导致欧洲地区的预期持续走低，如果不能够尽快妥善解决，恶化的趋势几乎无可避免。

美国虽然隔岸煽风点火，也能从中获取一定的利益，但是随着冲突的深化，各方都难以独善其身，高企的全球商品价格，并非简单回收流动性就能解决的；同时，美国试图以外部矛盾掩盖内部矛盾的做法，进一步激化与各方的矛盾，这也为国际局势未来走向留下了隐患。

上半年美股指数的走势也充分显示了投资人对美国内外交困局面的担忧，道指收跌 15.31%，标普500指数收跌 20.58%，纳指收跌 29.51%。中美之间的关系更为复杂，一方面政治军事的对立被美方进一步激化，但为了缓和内部经济问题的压力导致美国也必须与中国进一步加强经济合作。

长期来看，一个处于陷入战争泥沼边缘的欧洲，对于发展中国家来说未尝不是好的发展时机，虽然欧洲市场可能变得疲弱，但世界其他发展中地区市场的复苏与发展对于中国来说蕴含巨大的机会。整体看，外围趋势虽然紧张但也孕育着机会，而在这个过程中，中国资产在全球资产中的比较优势可能会逐步显现。

综上，无论是疫情的逐步远去，还是俄乌冲突的持续，对于中国经济来说，都是机会大于挑战的。下半年国内经济恢复超预期的可能性相对较大，而长期看，国际上虽然面临巨大的压力，但也面临着较好的发展机遇。无论是长短期，在国际大类资产价格比较中都是比较占优的。

下半年主线持续，关键在节奏

由于复苏的主基调没有变化，政策都将围绕着稳定经济增长为核心，下半年投资的机会也就孕育在与其相关的领域，不管是新兴行业还是传统领域。

配置上，我们倾向于兼顾成长性与确定性，长短结合，优中选优。具体来说“稳增长”和“转型升级”的结合，一方面持续布局经济结构升级的细分领域，包括进入高速成长期的新能源类、新材料类、新制造等，政策友好的芯片、燃料电池、储能等新兴领域，国产替代的刚需行业如军工、数字安全、高铁设备等。

另一方面，疫情后经济稳增长相关行业，包括传统投资的升级转型的装配式建筑、高端装备；新型基础设施建设的数字经济、新型能源网络等；投资政策力度的加大相关领域的机会也需要重视。另外消费的复苏在下半年的市场预计会有较好表现，包括医疗健康、新型消费等。

节奏上，复苏与成长将会有交替性的机会，高低估值间会出现轮转行情。同时，三季度进入业绩验证期，业绩持续表现较好的板块以及复苏反转超预期的板块将会表现更好。

上半年市场大跌之后快速反弹，市场虽然还处于相对低位，但是行业、板块之间的差异分化拉大，结构分化将会是未来市场的主基调。低估值板块需要有新的拐点契机，而能够保持快速增长的方向的估值会持续升高，需要择机建仓。因而，由于稳增长和经济结构转型升级等多重需求，在优势赛道中的优中选优则尤其重要，赛道与标的自身的确定性与成长性同等重要，行业与标的共振才能带来超额收益。

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