市场回顾

7月市场有两个明显的反差：一是美股反弹与中国市场回调：标普500及纳斯达克分别上涨了9.1%及12.4%，而沪深300与恒生指数则分别下跌了7.0%及7.8%。二是中国市场的大盘蓝筹调整与中小盘股票的普遍活跃：无论是传统蓝筹还是赛道龙头，均有不同程度的回调，其中地产链及消费医药跌幅较大；但中证1000逆势创出了本轮反弹以来的新高，上涨了1.74%，部分主题如机器人等涨幅较大。在这样的背景下，我们计划避开短期内卷博弈，更加关注长期回报的机会。

市场分析

美国市场，衰退担忧降低了通胀及加息预期，长期利率从高位回落，再加上美国大部分蓝筹股估值已经跌到合理区间，市场迎来反弹。美国很多大型蓝筹股，从其全球的竞争格局以及当前的估值水平来看，的确具有一定的吸引力。但海外投资者可能低估了通胀的持续性，未来仍有较大概率出现反复。

一方面，虽然通胀中周期性因素会随着大宗商品价格涨跌有一定的起伏波动，但只要逆全球化的潮流不发生改变，资源配置效率的持续降低，必然会使得成本推动型的通胀压力长期存在。在过去四十年的全球化大潮中，中间也有数次大宗商品价格的起落，但这并不改变全球通胀的总体向下的趋势。当这一切反过来的时候，反之亦然。

另外一方面，碳中和的预期，改变了商品价格波动的历史规律。以能源为例，由于传统能源的投资回报周期相对较长，出于对新能源供给的担忧，以及大部分国家对老能源的政策依然不友好，老能源企业对扩大资本开支的积极性，远不如前几轮周期高峰时期积极。这反过来，会拉长老能源供需错配的时间周期。

中国市场，断贷风波袭扰市场，引发投资者对房地产产业链乃至整个经济灰犀牛风险的担忧。持续严厉的疫情防控政策，对居民未来的收入预期以及消费能力，也产生了一定的影响。而热门赛道中的各产业链条，出于对未来的乐观预期，均有较大规模的产能扩张规划，在边际上，未来几年的竞争格局可能不再像过去几年那么有利。另一方面，市场对热门赛道企业的估值，已经隐含了较为乐观的预期，部分企业的风险收益比已经不具有吸引力。所以总体上来讲，本月中国市场大部分蓝筹股出现了普遍的调整。但流动性依然相对充裕，各种主题概念的中小市值股票，依然十分活跃。

市场展望

随着市场的调整，对未来的担忧情绪有一定程度的释放。我们希望通过价值与成长的均衡配置，组合的动态调整，以及自下而上的个股研究，来规避宏观上的各种不确定性。展望未来，我们认为市场存在以下几大预期差，这些将是我们未来研究和配置的重点方向：

第一、市场能够提供稳定回报预期的资产越来越稀缺。全球市场对能够提供稳定回报的资产，都有巨大的需求。在中国，这个需求方主要来自保险公司及银行理财。而供给方，之前主要是地方债、城投以及地产相关融资产品。其实地方债及城投，很大程度上也与地产有千丝万缕的联系。随着房住不炒越来越深入人心，政府对经济转型的决心比以往更加坚决，这几年房地产市场迎来了深刻的调整和变革，由此衍生出来的各种看似稳定回报的理财产品供给，受到了显著的挑战。这也使得市场上能够提供持续、稳定收益率回报的资产，变得更加稀缺。在股票市场上，优质价值股，有望迎来价值重估的机会。我们期望从中精选一批资产负债表强健、竞争格局稳定或者边际改善、公司治理结构良好的高分红价值股，作为组合的压舱石，进行配置。这类资产不仅防守性好，如果机会得当，也有望因为重估获得不菲的短期回报。

第二、新老能源及相关资产。碳中和的预期，改变了大宗商品价格波动的历史规律。在以往，高额利润意味着大规模的资本开支，以及潜在的产能释放空间，这能自动调节供求失衡关系。但由于能源投资回报周期相对较长，老能源长周期的不确定性，抑制了企业长期资本开支的积极性，这反过来，增加了相关企业中短期盈利的确定性。这是老能源企业的预期差。对新能源而言，产能扩张周期相对较短，持续几年的高额利润，也意味着未来的过量供给，许多环节的竞争格局即将迎来逆转，行情将从贝塔转向阿尔法。部分公司将被市场证明，其过去的高成长只是周期性的，高估值是不可持续的；只有那些具有较高产业壁垒或者品牌溢价的企业，才有望维持良好的竞争格局，继续获得超额回报。

第三、疫情中业绩或者估值受损的优质企业。虽然目前的疫情防控政策依然比较严格，但我们相信，随着时间的推移，人民对美好生活的向往，终将使得我们实现生活及工作的正常化。部分比较明显的所谓疫情受损股，已经被市场提前发掘，预期相对较为充分。但在医疗和消费以及其他许多领域，依然有许多隐蔽的资产，因为疫情等暂时性因素，企业价值受到了显著的压制。在这个方向上，仍然有许多有待市场发掘的机会。

第四、各个细分领域的优质龙头。这一轮全球产业大调整的过程中，电动车、光伏、以及其他各个领域里，有一大批中国企业脱颖而出。这里面有部分公司是随着潮水一起潮涨潮落，也有部分公司逐渐展露出了真正的长期核心竞争力。我们期望从中寻找出部分具有中长期竞争优势的企业，择机参与。

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