在漫长的波动中，不断逐步调整

在最近的一次客户交流活动里，客户问到一个最近的网红问题：“买5%利息的30年期美国国债能不能躺赢？”我司的联席CEO张骏回答道：“你买了30年期美国国债，现在你的预期收益是30年拿到期，每年5%，这肯定没问题。但是，如果收益率进一步上涨呢？如果涨到6%——已经有华尔街机构预期会冲7%——你的债会跌30%，你能熬得住吗？

这个时候有人会跟你说：“赶紧卖吧，照这个趋势，美债的收益率会涨到7%。”如果要涨到7%的话，也就意味着你的债还要跌30%，你卖不卖？躺赢两个字，赢取决于你一直躺着，不要躺着躺着爬起来。”

这正是对当前市场的某种隐喻。

作为全球金融市场的无风险收益率之锚，长期美债利率决定了全球金融资产的价格。当美债上涨的时候，全球的风险资产都会开始狂欢；而美债这一轮的史诗级下跌，令全球金融市场陷入一片愁云惨雾。

尽管人民币有无法自由兑换和强劲顺差带来的币值支撑，但有两个市场是无法阻止资本自由流动的——商品市场和股票市场。所以我们看到了人民币计价黄金的溢价，还有北向一路净流出的A股市场。尽管过去几年依赖我国决策层财政与货币的审慎政策，中国人民并未体会欧美物价飙升的苦楚。但这两个市场与世界联通着，依然让我们感受到了外部世界通胀后遗症带来的阵阵寒意。

而当长期美债利率上升之时，长久期资产比短久期资产所受冲击更为巨大。这也正是三年来市场价值风格一路跑赢成长风格的主要原因（价值股的现金流主要来自现在，而成长股的现金流主要来自未来）。2021年以来中证红利指数上涨约8%，而同期创业板指数下跌了超过30%，如果从高点计算则下跌了超过40%。当前的创业板指数，从估值上来看已经低于2019年初的历史最低点。

如果你去任意采访一位基金经理未来看好哪些行业？大概率他会回答先进制造、新能源、消费医药等老生常谈的内容。但同样大概率的是现在他也未必会买。因为据说成长股最大的压制因素——长期美债收益率——还要涨到6%，甚至7%。

“你何必这么辛苦，只需要继续等待，等苹果更成熟一些，就会自己掉下来。到时候你直接捡不就得了？”

美债利率会不会涨到7%是我们不知道的事，但我们知道的是美国联邦政府负债率是GDP的120%，不要说涨到7%，即使维持在5%的现有水平，每年的利息支出就会是GDP的6%，而美国2023财年的财政赤字率已经高达6.3%，也仅够偿还利息。未来如果利率维持在高位，财政支出对经济的刺激作用将荡然无存，而总需求的收缩必然带来衰退和利率的下降。

也就是说，虽然我们不知道未来美国长期国债利率会不会上升到7%，但我们知道美国的长期国债收益率无法长期稳定在5%的水平上。市场上的聪明人很多，但我们并没有那么聪明。对于平凡如农民的我们，现在的5%已经让我们足够开心了。于是在这轮漫长的下跌过程中，我们逐步调整自己的组合，卖出那些没有下跌的短久期资产，买入跌幅巨大质地优良的长久期成长股。

不断调研和学习，保持紧密跟踪

当光伏股的市盈率跌到比煤炭股还便宜的时候，做出这个判断并不困难。只不过长期看显而易见的事，短期往往由于市场的聪明人太多，而陷入“二阶导”驱动的资金博弈当中，等待着苹果从树上掉下来的那一刻。

诚然，这样做短期内会压力巨大，当你逆势面对市场的洪流之时，无论是业绩的快速下跌，还是周遭“这次不一样”的悲观论调，都会一次又一次的叩问你的内心，让你陷入自我怀疑当中。这时候唯一可以做的，就是不断地调研和学习，紧密地跟踪组合持仓的业绩表现。幸而，10月31日季报披露完毕之时，我们的组合表现依然坚挺。

每一个农民都希望能在果子最成熟甜美之时，在树下铺一席毡子，等待果实自己掉落。但是，如果它在掉下来之前就被人摘掉怎么办？

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