一路走来，日股发生了什么？

日经225指数在上世纪80年代的牛市，从1980年的6867点开始。往后的十年里，日股每一年都在上涨，并在1988年和1989年分别实现了40%和29%的年度涨幅，吸引了大量日本国内的投资者。

日经225指数之前的历史高位，出现在1989年的最后一个交易日(12月29日)。彼时正值日本泡沫经济的顶峰，日本225指数在那一天创下了当时的历史最高位38957.44点。进入到1990年代，泡沫经济破裂后，日本经济陷入了深度衰退，经历了长达三十年之久的低增长时代，GDP增速显著放缓，仅维持低个位数增长，甚至部分年份出现负增长。

数据来源：彭博 1990.1-2024.2

进入21世纪初，日本经济出现了一小段时间的增长，后续日本政府继续实施刺激政策，同时加强与国际市场的经济合作，以促进日本经济的增长，经过多年的调整和改革，日本经济开始渐入恢复。

2023年以来，日本股市开始进入连续上涨模式。从2023年1月4日的年内低点25661点附近一路上攻，虽然下半年有所震荡，但全年涨幅超过30%。2024年涨势逼人，于2月22日创下历史最高位。

“技术性衰退”下，为何连创新高？

根据日本最新公布的去年四季度GDP数据，去年继第三季度GDP环比下降3.3%后，四季度GDP再度收缩 0.4%，大幅不及1.1%的预期。也就是说，日本经济令人意外地陷入了技术性衰退。耐人寻味的是，日本经济数据下滑，但日本股市一路高歌猛进，那是什么推动了股市整体持续上行？

回顾本轮日股行情，其一路攀升主要存在四个驱动因素：

（1）海外资金的大幅买入

2023年海外投资者是日股最主要的净买入者，净流入229亿美金。而外资的大幅流入，主要来源于“股神”巴菲特对日股的青睐。2023年4月，巴菲特宣布对日本五大商社的投资持股比例提高到了7.4%。巴菲特的大买让“日特估”的热浪席卷全球，外资大量涌入日本市场，到2023年年底外资净买入日本股票价值超过3万亿日元。

（2）日本公司的治理改善

90年代以来，日本经济泡沫破灭，陷入长期低迷，引发了日本全社会对公司治理模式的反思。2023年4月，东京证券交易所采取强力措施，要求日本上市企业披露提高资本回报率的计划，特别针对PB小于1的公司，如不能证明如何有效利用资本，股票将面临退市风险。

2024年1月15日，日本公司治理改革进一步推进，东京证券交易所开始公布改革初步结果， 目前，TSE Prime（ 815家公司）的49%和TSE Standard（300家公司） 的18%已经披露了 “实施关注资本成本和股价管理”方面的举措 ，或者将其披露状态列为“正在考虑中”。

▼TSE公布改革初步数据

数据来源：Wind ，2024/1 ， 好买基金研究中心整理

此外，日本政府还在继续频发出台股市新规，以强有力的政策支持，进一步吸引投资者，提升日本股市的吸引力。

（3）日央行的货币宽松政策

在全球主要央行里，日本央行始终坚持大尺度、长周期的宽松政策。去年，随着美联储大幅加息，大部分发达国家也开启了加息进程。而作为全球唯一实行负利率的主要央行，日本央行自2016年以来就一直将短期利率控制在-0.1%，还将10年期政府债券收益率限制在0%左右。在2024年1月23日召开的央行会议上决定，继续维持短期利率在-0.1%的水平。日本宽松的货币环境和表现不错的经济基本面也为股价抬升提供土壤。

▼日本央行主要经济数据预期

数据来源：Wind ，2024/1 ， 好买基金研究中心整理

（4）具有吸引力的估值水平

从2021年开始，日元开始进入了持续贬值周期。目前日本股市相对全球股市的估值达到50年来最低水平，日股的市净率仅为1.3倍，而欧洲和美国的市净率分别为1.8和4倍。

还有投资机会吗？

而在日本股市持续高涨的另一面，今年以来有不少机构提示了有关日本股市投资的风险。

中长期来看，日本股市是否能延续上行需要考虑三点：

第一，日央行的货币宽松政策是否能够继续。随着日本通胀压力持续上升，日本央行未来仍将面临是否推动货币政策正常化的难题。

第二，目前日本股市上涨主要由估值提升推动，后续企业盈利是否能够持续兑现将是日本股市能否继续增长的重要因素。

第三，日本股市一般与日元走势呈负相关。随着欧美央行转向降息，日本或存在退出负利率的预期，日元是否升值亦将成为影响日股涨跌的扰动因素。

从短期看，日本个人储蓄账户（NISA）改革将是推动日股市场的主要催化剂；中长期看，日本的公司治理改革也是一个利好因素，但短期超涨风险不容忽视。

结语总的来看，从全球配置的角度来看，日股与A股相关性较低，同时在全球资产配置角度有分散化作用。此外，日股大涨后短期或有回调，且日央行的货币宽松政策是否能够继续，外资是否能够持续流入日本股市，也是需要密切关注的。

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