为何地缘冲突越激烈，黄金越下跌

2月末美以伊冲突爆发以来，金价走出了冲突越激烈，价格越下跌的反直觉行情。

为何这次黄金未能抵御地缘风险，反而成了风险资产？因为此前金价持续单边上涨，行情过热，交易拥挤。黄金表现已较为充分地定价了地缘局势紧张、美国债务高企、美元利率下行、全球央行去美元化等多重利好。而地缘冲突骤然升级后，通胀风险加大，美联储政策预期反转，加息预期升温，支撑金价上行的一项短期因素反转，于是出现了波动和回撤。

黄金作为一种兼具商品属性和金融属性的去中心化资产，其定价逻辑是非常复杂的。近年来，金价主要受以下几方面因素影响：

一、实际利率水平

黄金不生息而货币生息，所以扣除了通胀后的实际利率水平决定了持有黄金的机会成本。

这也是为什么2024-2025美联储降息周期中，金价表现强势，而近期加息预期升温，金价波动显著加大。

二、美元强弱

国际黄金以美元计价，一方面，美元走强时，非美元投资者购买黄金的本币成本上升，黄金通常承压，美元走弱时，黄金更容易上涨。

另一方面，黄金和美元都属于全球储备资产，但美元依赖美国国家信用，黄金则具有去中心化属性。黄金和美元容易站在跷跷板两端，这也是近年来上演的剧本。

三、配置型投资者购金需求

近年来对金价影响较大的配置型资金来自各国央行。央行购金通常不是追逐短期收益，而是追求储备的多元化和长期可信度。央行持续的购金趋势正在改变市场对金价中枢的定位。

四、交易型投资者购金需求

黄金的长期叙事由宏观背景和配置型资金主导，而短期波动则受交易型资金影响。

ETF流入流出，期货市场变化，CTA跟踪黄金趋势，对冲策略或宏观策略调整资产头寸，等等因素都可能加大金价波动。

五、实物层面供需变化

从实物角度出发，黄金供给的弹性较小。金矿审批、建设、扩产的周期很长，因此金价上涨很难立刻带来大量新增矿产供应。

需求方面，金饰需求对金价则较为敏感，特别是在中国和印度这样的大市场，金价快速上涨时，首饰消费往往受压，反之金价下跌后，消费需求或有所修复。

以上梳理了影响金价的主要因素。近期，地缘局势与通胀风险改变了美元利率的走势预期，成为了主导金价短期表现的关键因素。那么，随着风险逐渐释放，金价大幅回调，当前应如何看待黄金的投资机会呢？

以配置思维，构筑长期布局

配置型投资者的购金潮仍在继续。全球央行今年一季度合计增储黄金244吨，高于2025年四季度及五年来的季度平均水平。5月份，中国黄金储备连续19个月增长，黄金增持力度自今年3月以来逐月加大。

配置型资金在越跌越买，这一方面再次印证了黄金的长期投资属性，一方面也影响着黄金的中长期价格中枢。

短期来看，美联储政策的方向和力度与交易型资金的行为或仍为金价带来较大波动。但随着加息预期逐步被定价，金价短期风险释放，后续震荡企稳或是大概率事件。

可见，后续波动风险仍然存在，但若投资者看好黄金对冲货币主权风险，提供多元化回报流的配置意义，具备提升黄金持仓比重的配置需求，那当前已是值得关注的布局时点。

总结以上，近年来黄金行情火热，也吸引着越来越多的投资者。上涨过程中，各种叙事不断强化着黄金的配置意义，但波动加剧后，我们才会发现黄金定价逻辑并不简单。

从资产属性上讲，黄金能抵御纸币贬值风险，具有独特的投资意义，而从价格波动上看，金价走势复杂，周期难测。所以黄金适合作为一种另类资产，秉承配置思维，保持合理配比并长期持有。

如果投资者已认可黄金的投资价值，并具有配置需求，那当前或已是较为合适的配置窗口。但也需意识到金价变化的复杂性，做好承担波动的心理准备，这也是投好黄金的重要条件。

风险提示：
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