市场概况

1.指数：震荡向上，分化较大 

▼主要指数走势

▼指数区间涨跌幅

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：（左）2021.10.29-2021.11.30；（右）截至2021.11.30

11月，A股市场整体震荡向上，各宽基分化较大，全月中证全指上涨2.63%。板块指数中，成长风格占优，创业板指和科创50分别上涨4.33%、5.7%，延续上月强势表现；深市表现继续强于沪市，上证指数和深证成指涨跌幅分别为0.47%、2.38%。宽基指数中，小盘风格占优，上证50和沪深300分别下跌3.12%、1.56%，中证500和中证1000则分别录得3.28%、9.06%涨幅。

全年看，行情分化明显：中证1000在本月大涨后领跑全年涨幅，今年以来涨超20%；创业板指涨幅17.85%次之；中证500全年上涨13.9%，上证50、沪深300则分别跌超13%、7%；全市场看，中证全指全年上涨4.8%，上证和深证分别上涨2.61%、2.25%。

2.行业：涨多跌少，军工领涨

▼行业涨跌幅

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.10.29-2021.11.30

28个申万一级行业涨多跌少，19个行业取得正收益。国防军工领涨，有色、TMT表现靠前，休闲服务暴跌16.6%。

3.风格：演绎较为有序，市值因子领跌

▼风格因子收益率走势

▼风格因子涨跌幅

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.10.29-2021.11.30

11月，市场风格演绎较为有序，除动量因子有所反复外，其余因子延续性较好。市值因子大幅下跌4.75%，与小票占优行情相符，市场风格偏小盘。非线性市值上涨1.82%，市值中等的股票表现相对较好。动量因子下挫1.76%，不利于偏右侧趋势类的量化策略发挥，但月末有所修复。beta因子领涨，连续两月表现较好，有利于高弹性股票。波动率因子微涨0.7%，流动性因子微跌0.32%。基本面类因子中，仅成长因子收正，价值、盈利和杠杆因子均收负，均延续了上月走势。

alpha微观结构

1.成交额：连续破万亿，创业板较活跃

▼两市成交额（亿元）

▼市场换手率

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

11月，市场交投热度持续恢复，两市成交额维持在1万亿以上，创业板换手率持续提升，沪市换手率走低。月末沪市、深市、创业板换手率分别位于历史75%、58%、41%分位。

2.流动性：明显提升，集中度降低

▼日均流动性（亿元）

▼流动性集中度

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

11月，全市场中小票的流动性中枢持续提升，尤其是小票：中证500单票单日成交平均在4亿元左右，中证1000单票单日成交提升明显，由月初2.5亿元提升至月末超过3亿元，1800以外的小票单日平均成交也有显著放大，由月初1亿元左右提升至1.5亿元。市场成交集中度下降明显，成交更加分散。

3.分化度：整体变动不大，双创和小票提高

▼全市场截面波动率

▼各股票组合截面波动率

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

11月截面波动率整体变动不大，双创板块有所提升，沪深主板则走低。月末沪深主板截面波动处于历史71%分位，创业板和科创板位于历史82%分位。分股票组看，中小票的分化度维持高位，月末中证1000成分股以及剩余小票的股票分化度分别位于16年以来86%、69%分位，但沪深300、中证500的分化度明显下降，月末分别位于16年以来56%、66%分位。

4.波动率：持续下行，中证1000相对较高

▼20日波动率走势

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2019.1.1-2021.11.30

全市场20日波动率连续第4个月走低，全月基本呈单边下行趋势，三大宽基指数和中证全指的波动率均已位于2019年以来的10%分位以内。

5.战胜指数比例：大幅提升，1000较难

▼战胜指数的个股数量占比（月度）

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2016.1-2021.11

11月，跑赢三大宽基指数的股票比例较上月大幅提升，跑赢沪深300的股票超过80%，跑赢中证500的比例接近70%，跑赢中证1000的股票则提升至47%，全市场选股时获取超额的难度降低不少。从日数据看，前半月战胜指数比例较高，后半月受指数强势影响比例降至较低水平。

▼战胜指数的个股数量占比（日度）

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

beta环境

1.指数活跃度：流动性明显往小票迁移

▼A股市场流动性分布

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

11月市场流动性变化明显，中证1000和1800以外小票相比上月流动性占比明显提升，分别由月初的21%、29%提升至25%、35%，沪深300交易占比显著下降，由上月末的32%将低至本月末的23%。月末，沪深300、中证500、中证1000成分股以及剩余小票的流动性占比分别为23%、17%、25%、35%。

2.指数估值：1000估值提升，500仍处低位

▼指数估值分布

▼指数最新估值及分位

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：截至2021.11.30

11月，各大宽基指数的估值水平变动各异，其中：中证500估值稍有提升但仍处低位，月末位于5%分位；中证1000的估值倍数明显提升，随着指数点位大涨近10%，估值涨至39倍，位于历史32%分位；沪深300估值随着指数下跌而下降，月末位于40%分位。

3.股指基差：先缩后扩，全月微扩

▼IC基差走势

▼IF基差走势

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2021.1.4-2021.11.30

IC和IF的负基差全月先缩后扩，整体略微扩大，月末IC年化负基差在9%左右，IF负基差在2.5%左右，对已建仓市场中性产品带来正损益。

策略与产品跟踪

1.指增产品：超额回暖，业绩分化

11月份alpha策略的市场环境有所回暖：市值因子表现较好，但动量因子和基本面因子表现不利于量化策略发挥；两市成交维持活跃，中小票流动性持续提升且成交集中度继续降低，交易活跃度和流动性对量化策略较为友好，但时序波动率持续走低带来一定挑战；市场微观结构上，战胜指数比例大幅提升，有利于全市场选股的量化策略跑出超额，以截面波动率衡量的市场分化度指标则指向中性。

具体策略上，虽然传统的基本面因子多数下跌，但走势方向与上月如出一辙，在连续的行情下，基本面类策略表现较好。在市场成交活跃度提升，中小票流动性大幅改善的背景下，量价类策略表现较好，但动量因子的反复表现对量价类策略有所拖累。机器学习类策略平均来看本月遭遇回撤，一些管理人的人工智能模型在短期内遭遇不适。过去一年，三种策略的表现是量价＞基本面＞机器学习。

从不同对标指数的指增看，受中证1000指数全月大涨9%影响，全月战胜1000指数的比例不足一半，导致1000指增平均超额回撤；随着alpha环境好转，500指增重拾正超额，300指增也跑出一定正超额。过去一年，三类指增超额的表现是500指增＞1000指增＞300指增。

▼不同策略500指增的累计超额净值

▼不同对标指数的指增累计超额净值

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2020.12.4-2021.11.26

2.中性产品：普遍录得正收益

11月市场中性产品受超额环境回暖影响，多数取得正收益。分策略看：中低频策略表现最好，高频策略次之，这与指增产品基本面类策略表现最好、量价类次之是一致的；T0策略表现一般，全月虽然成交活跃度高，但波动持续下行，日内微观结构不利于T0策略发挥。过去一年，不同策略的中性产品表现：中低频＞高频＞T0，经历这一波回撤后，中低频策略累积超额实现反超。

▼市场中性产品累计净值

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2020.12.4-2021.11.26

3.策略差异性：趋同性较高 

▼周度收益离散程度

数据来源：Wind，好买基金研究中心
数据区间：2020.12.4-2021.11.26

从逐周收益看，11月各家管理人的策略表现差异不大，趋同性较高。

总结建议

11月，量化阿尔法策略环境好转，各衡量指标普遍有所改善，量化指增产品超额重现但不同管理人之间分化较大，市场中性产品普遍收获正收益，量化多头产品表现较好但分化仍存。

在经历了9月中旬以来的普遍回撤期后，11月中旬开始大多数量化产品开始修复，全月录得正超额的不在少数，这再次印证了我们之前的判断：量化模型短期内遭遇不适实属正常，对于不赌市场风格、赚取纯alpha的优秀量化管理人，回撤不会持续太久，超额修复值得期待。

短期看，即将进入年底，春季躁动行情下市场机会也较多，但需注意公募等资金的交易异动给市场带来干扰；长期看，国内市场以散户为主的特征没有改变，超额暂时没有大规模衰减的明显迹象。因此，我们仍然看好量化阿尔法策略的投资价值。贝塔方面，中证500估值仍然较低，但中证1000的估值在11月指数大涨之后已行至较高位置，500指增和量化多头是未来主要的配置方向。市场中性产品对有需要的投资人来说仍不失为好的配置产品，近期监管对于收益互换等场外衍生品加强管理，股指期货基差有望趋于稳定。

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