一. 引言
对于股票或者是债券而言，即便除去收盘价，也还有很多其他的关键指标可以作为良好的参考，例如股票可以参考市盈率和公司利润等财务指标，债券则可以研究久期，信用评级等等。但是对于基金而言，可以作为参考的指标相对较少，过往的业绩，也就是收益率，往往会成为观察基金的第一要素。但是，过往收益率的好坏是否能直接影响以后的业绩呢?也就是说，能否靠基金的历史业绩选择基金呢?这一切还得回归到基金收益率的持续性上来。本文将针对债券型基金收益率的持续性进行探究，并将其与股票，混合型基金进行对比，争取能尽量多的覆盖到现象以及原因。
“债券型基金业绩的持续性分析”大致将分为三篇，第一篇(也就是本篇)主要将进行一些直观的展示，并与股票，混合型基金做一些对比分析。第二篇则着重于债基收益分解，从基金利润表上寻找收益率持续性更深层次的原因。第三篇会根据之前的结果进行整理并尝试新的评分系统，然后评价其优劣。本文所讨论的债券型基金以纯债型基金为主，以下简称债基。
二. 概率转移矩阵分析
股票收益较高波动较大，债券收益稳定波动较小，应该是大多数人的常识。那针对股票，混合型基金和债券型基金的业绩情况，是否也符合这样的特点呢?初步猜想，是的，债券型基金的业绩波动比股票，混合型基金小，业绩的持续性应该会强于股票，混合型基金。并且在市场越稳定的时候，业绩持续性越强。不过还得看如何考察和具体的样本时间区间。这里我们尝试以概率转移矩阵的方式来从一定程度上表达业绩持续性情况。
首先我们以年为单位观察基金的业绩排名，为了能准确地衡量基金在两年内业绩排名的变动情况，我们从2015年开始依次算出基金的业绩排名，同时将每年的业绩排名分为五个档次，第1档是排名在前1/5的基金，并依此类推，第5档则后1/5的基金。
在5*5大小的转换矩阵中，第1行第2列的值对应的是在当年处于第1档的基金在下一年处于第2档的概率值，以此类推，第x行第y列的值对应当年排名处于第x档的基金在下一年处于第y档的概率值。若当年的业绩排名对下一年没有任何影响，则下一年基金处于每一个档次的概率都是均等的，因此，在两年排名相互独立的假设条件下，转换概率矩阵内每一个行的5个概率的理论值均为20%。而如果基金两年之间的业绩具有良好的持续性，也就是说业绩排名好的继续好，差的继续差的话，主对角线的每一个数值应该接近100%，也可以说，业绩两年之间业绩表现的连续性越强，则主对角线平均数越大，也就是动量效应越强。
数据来源：Wind、好买基金研究中心
在三年的样本区间内，股票，混合型基金，概率转移矩阵中，前一年第5档的基金在后一年有26.71%变成了第1档，有23.97%保持在第5档。前一年第1档的基金有22.41%保持在第1档。反观债券型基金，前一年第1档的基金有32.14%在后一年保持在第1档，只有12.50%变成了第5档，前一年的第5档中也有27.59%保持在第5档，仅有13.79%能一跃成为第1档。另外，股票，混合型基金的转移矩阵主对角线平均为21.29%，而债券型基金的主对角线平均为24.09%。也就是说，股票，混合型基金中平均有21.29%在下一年会停留在原来的档次不变，债券型基金中平均有24.09%停留在同档次不变。明显，债券型基金业绩的持续性在样本取的时间范围中要显著强于股票，混合型基金。
从上述的转移矩阵中，我们发现了债券型基金存在着一定得动量效应，虽说与股票，混合型基金比，较强，但总体上并不算高。更不能作为优选基金的根据。为了进一步找寻债券型基金业绩的连续性，考虑到基金短期的优异业绩或许更能反映基金在一段时间内净值涨跌的趋势，并且有延续这种势头的可能性，我们可以用更短期的业绩排名，尝试以半年时间作为投资的参考。
数据来源：Wind、好买基金研究中心
在2015年上半年中，排名在第1档的基金仅有14.29%在下半年保持在第1档，然而有46.43%落到了第5档。产生了很大的反转效应。反观在2016年下半年，业绩在第1档的基金有足足46.43%在2017年上半年保持在了第1档，1只都没有落到第5档。同时，第4档，第5档保持不变的基金也超过了40%。2016下-2017上概率转移矩阵的对角线平均值达到了35.42%。表现出了很强的动量效应。由这些数据可以发现，基金业绩在半年时间维度上观察，是动量效应和反转效应都存在的，那么在各个时间段，分别是什么效应占主导，或者说动量效应和反转效应是否对应着该时间段的市场趋势呢?
回到矩阵对应的时间段来看，在2015年，全年对债券市场来说都是牛市。通过观察该转移矩阵可以发现，上半年在第1档次的基金变动幅度最大，有46.43%进入了第5档，而仅有14.29%留在第1档，在2015年上半年，因为股市的大牛市，导致当时很多债券型基金配置了转债，而配置了可转债的债基几乎无一例外在2015年上半年业绩非常好，然而这种情况在2015年下半年股市开始大跌时发生了反转，自然对应的这些在上半年业绩非常好的债基的收益率也会受重大影响。仔细观察可以发现，上半年第2档次的基金有39.29%在下半年进入了第1档，而且第3档稳定在第3档也达到了35.71%。可见更多没有配置转债的债基在债市牛市的2015年保持着稳步上升的收益。
2015年鑫元稳利和海富通纯债A单位净值走势对比
数据来源：Wind、好买基金研究中心
上图中的情况便是2015年上下半年概率转移矩阵中反转效应的一个实例，海富通纯债在2015年重仓可转债，获得了相当高的收益，但是如果分成上下半年来看，上半年明显受股票市场影响较大，达成很高的收益和排名，然而单看下半年却不到1%的收益率，下半年业绩排名自然也很低。鑫元稳利并没有配置可转债，全年保持着稳健的增速，在上半年排名落后，然而在下半年排名则出现了反转。
因此，初步可以得到的结论是整体上，债基的业绩持续性强于股票，混合型基金。在市场方向没有较大变化时(因为可转债的存在，同时需要参考权益市场和债券市场)，债基的业绩具有较强的持续性。然而当市场出现较大震荡的时候，债基的业绩持续性较弱，甚至会出现反转。
三. 前半年业绩排名前10%的基金在后半年的情况
思考上一部分概率转移矩阵分析的结果，可以说这样的结果并不那么让人感到意外，同时验证了我们初步的猜想。那么接下来，具体优选基金该参考什么呢?这里我们尝试用每一期排名前10%的基金进行回测。
从表中我们可以看出，排名前10%的债基在后半年的收益率，与所有债基平均收益率的胜率有明显差异化。正如前文提到，在2015年上下半年中，股票市场波动较大，由于部分债基重仓可转债，上下半年业绩反转效应明显，因此对应胜率非常的低。然而，在之后的几期中，胜率明显上升，除去2016年下半年，因为年底的债市大熊市导致胜率下降，其他几期的胜率都达到了90%左右。
数据来源：Wind、好买基金研究中心
反观股票，混合型基金做同样的回测，可以发现股票，混合型基金的前半年前10%在后半年表现与市场平均相比，胜率明显较低，在15,16年达到50%左右，而50%意味着业绩几乎完全没有持续性。而在2017年达到了96.30%，持续性相当之强，这也归咎于2017年上下半年市场趋势，风格未发生大变化，使得基金业绩持续性很强，在前一部分对债基的结论也同样适用于此。
总的来讲，债券型基金的业绩持续性明显强于股票型基金，并且在市场越平稳的时候，业绩持续性越强。由于数据有限，并没有进行太长时间段的回测，不过至少可以肯定，在债券市场保持熊市无大起伏的近期，债基的业绩的持续性是相当强的，也就是过往债基的业绩具有相当强的参考意义。
四. 数据选取
上文数据均选自Wind, 2015-2017年基金收益率数据，剔除2015年以后成立的基金，剔除在这三年中更换过基金经理的基金(涉及假设：同一只基金在更换基金经理后，投资策略，风格可能会发生变化，因此不记作同一只基金。因为基金经理在同一支基金的任期平均不到3年，这也是本文选择样本时间区间在近3年的原因之一 )。
债券型基金涵盖：中长期纯债型基金，短期纯债型基金。股票，混合型基金涵盖：普通股票型基金，偏股混合型基金，灵活混合型基金(Wind基金二级分类)。
附录:
数据来源：Wind、好买基金研究中心
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