一、市场走势
昨日，沪深两市涨跌互现。截止收盘，上证综指收于3593.36点，涨12.02点，涨幅为0.34%；深成指收于14793.68点，跌52.77点，跌幅为0.36%；沪深300收于5320.59点，涨2.11点，涨幅为0.04%；创业板收于3196.85点，跌30.51点，跌幅为0.95%。两市成交9667.70亿元，较前一日交易量减少3.47%。小盘股强于大盘股。中证100上涨0.07%，中证500上涨0.13%。28个申万一级行业中有22个行业上涨。其中，轻工制造、商业贸易、房地产表现居前，涨跌幅分别为1.25%、1.20%、1.17%，电子、传媒、电气设备表现居后，涨跌幅分别为-0.73%、-1.01%、-1.20%。沪市有880只个数上涨，占比57.82%，深市有1496只个数上涨，占比62.00%。非ST个股中，68只个股涨停，4只个股跌停。股指期货主力合约3个合约均上涨，其中，1只期指好于现货指数。
昨日，中债银行间债券总净价指数上涨0.03个百分点。
昨日，欧美主要市场普遍上涨，其中，道指上涨0.03%，标普500上涨0.19%；道琼斯欧洲50 上涨0.01%。亚太主要市场涨跌不一，其中，恒生指数上涨0.88%，日经225指数上涨0.31%。
二、指数涨跌
二、时事新闻
1、首批公募REITs即将上市
（1）首批9只公募REITs
自去年4月30日，中国证监会发布了公募基建REITs征求意见稿以来，经过1年多时间的筹备和申报，截至5月19日，国内已有9只公募基建REITs通过了报备审核，并完成了交易所注册登记，将于近日进行询价。其中，深交所有4只，上交所5只。REITs是Real Estate Investment Trusts的缩写，是一种以发行收益信托凭证的方式公开或非公开汇集特定多数投资者的资金，交由专业机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的证券。
图表1：国内首批9只公募REITs基本情况
数据来源：Wind，好买基金研究中心整理
与海外REITs运作方式有所不同，国内公募基建REITs底层资产聚焦基础设施建设资产，产品结构上采用“公募基金—资产支持专项计划—项目公司”的形式，公募基金层面通过基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司的全部股权。此次即将上市的9只公募REITs中，有3只项目属性为产业园，项目所在地分别为深圳、上海和苏州；2只项目属性为仓储物流；2只收费公路；污染治理和市政设施各1只。底层资产的收益来源主要项目租金、收费等稳定的现金流。国内公募REITs采用的是公募基金架构：（1）首先底层是产生现金流的物业或收费权；（2）然后是管理物业或拥有收费权的项目公司；（3）其次是基于底层现金流，经过证券化后的资产支持专项计划（由券商等资管机构管理）；（4）再次是持有全部专项计划的公募REITs基金。
图表2：东吴苏园产业REIT交易结构
数据来源：东吴基金，好买基金研究中心整理
（2）募集安排
根据管理人发布的基金招募说明书和询价安排，此次即将上市的9只公募REITs拟募集规模合计302.67亿元，其中规模最大的平安广州交投广河高速公路REIT拟募集86.74亿元，规模最小的中航首钢生物质REIT拟募集12.49亿元。募集份额最大的则是中金普洛斯仓储物流REIT的15亿份，最小的中航首钢生物质REIT募集份额为1亿份。从已公布的配售数据看，各只公募REITs基金的战略配售比例均超过50%，比例最高的平安广州交投广河高速公路REIT甚至接近80%，最低的华安张江光大园REIT也有55.33%。尽管《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（以下简称“指引”）规定原始权益人或其同一控制下的关联方参与战略配售比例不得低于20%，但浙商证券沪杭甬高速REIT、富国首创水务REIT拟配售比例均超过了50%，分别达到59%和51%，一定程度上也表明原始权益人对项目资产的认可度较高，博时招商蛇口产业园REIT、东吴苏州工业园区产业园REIT的原始权益人拟配售分别为32%和30%，其余5只公募REITs则均为20%。而拟网下发售占比，平均占比25%左右，拟公众发售平均占比则在8%附近。
对于持有期限，根据《指引》要求，原始权益人或其同一控制下的关联方所持基金份额发售总量的20%持有期自上市之日起不少于60个月，超过20%部分持有期自上市之日起不少于36个月，基金份额持有期间不允许质押。原始权益人或其同一控制下的关联方以外的专业机构投资者战略配售比例由基金管理人合理确定，但持有基础设施基金份额期限自上市之日起不少于12个月。对于网下投资者和公众投资者则没有最低持有期限要求
图表3：国内首批9只公募REITs拟配售数据（亿份）
数据来源：Wind，好买基金研究中心整理
（3）估值定价
从公募REITs公布询价数据来看，基础设施项目的评估价值基本与基金的拟发售规模匹配，数值相差不大。根据评估价值和发售份额，很容易可以的得到单份基金份额的评估价值。估值结果显示，平安广州交投广河高速公路REIT、中航首钢生物质REIT单份价值较高，分别达到13.82元和12.00元，其次为浙商证券沪杭甬高速REIT的9.13元，其余估值定价区间均在2~4元之间。结合询价区间，不难看出，博时招商蛇口产业园REIT、平安广州交投广河高速公路REIT均为折价询价，红土创新盐田港REIT、中航首钢生物质REIT则为溢价询价，中金普洛斯仓储物流REIT的溢价也相对明显，其余4只公募REITs的询价区间则折溢价区间都有所涉及。从未来预期收益水平看，公募REITs的2021年和2022年预期收益（预计现金分派率）普遍在4~10%之间，其中预期收益超过10%以上的仅有一只，为浙商证券沪杭甬高速REIT，富国首创水务REIT、平安广州交投广河高速公路REIT分超过8%和6%，其余则均不超过6%。从项目属性来看，预期收益较高的几只公募REITs底层资产为收费公路、市政设施项目，产业园、仓储物流等以租金收入为主的项目，收益率水平则总体不高。
图表4：国内首批9只公募REITs估值定价（亿、元）
数据来源：Wind，好买基金研究中心整理
REITS属于中风险中收益的投资产品，它的收益与风险特征间于债券型基金与混合型基金之间。与债券基金相比，虽然REITs有稳定强制的分红机制，但基础设施公募 REITs无固定利息回报。资产增值带来的份额价值也会提升REIT是投资收益预期。整体来说，投资者Reits基金可以类比成预期收益率更高、波动也更高些的债券型基金，也可看成低PE+高分红类型的股票。
图表5：国内不动产公募基金表现
数据来源：Wind，好买基金研究中心整理
风险：（1）预期收益率不达预期；（2）二级交易流动性不足；（3）场内交易出现折价。
2、城投债发行规模大幅下降
截至5月26日，国内城投债存量规模为11.75万亿，债券只数14755只。但从发行情况来看，今年5月份以来，国内城投债发行规模明显下滑。3、4月份城投债发行规模均再6000亿元以上，到期规模4000多亿。但进入5月份之后，明显可以看到城投债发行规模在下降，截至2021年5月26日，新发规模紧765.34亿元。而5月份城投债到期规模有2400多亿元。
图表6：城投债月度发行与到期规模数据（亿元）
数据来源：Wind，好买基金研究中心整理
近期城投债发行额锐减的背景与原因近期城投债发行规模锐减，至少受到以下方面因素的综合影响。
（1）地方政府隐性负债监管升级2020 年底中央经济工作会议在部署 2021 年积极财政政策时，罕见提出“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”。 2021 年 1 月全国财政工作会议重申“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”；3 月份，全国财政预算报告指出， 当前“违法违规新增地方政府隐性债务情况仍然存在，有的地方政府债务负担较重”，报告针对“抓实化解地方政 府隐性债务风险工作”做了明确部署。尤其 2021 年 5 月，财政部部长刘昆指出，“防范化解地方政府隐性债务风 险。坚决遏制增量，落实地方政府不得以任何形式增加隐性债务的要求，决不允许通过新增隐性债务上新项目、铺 新摊子。从地方层面看，江苏省正式印发《关于规范融资平台公司投融资行为的指导意见》也表示，着力化解存 量政府隐性债务，严禁新增政府隐性债务，确保政府隐性债务余额和风险不断下降。中央与地方针对隐性债 务化解接连表态，意味着针对地方政府隐性债务的监管进一步升级。
（2）沪深交易所针对弱资质城投企业发行公司债审核趋严。从截至今年 5 月 26 日的城投债（Wind 口存量来看，公司债券以 36%的余额占比高居城投债第一大券种地位。基于城投债存量市场券种结构以公司债券为主力的现状，城投类公司债券准入政策的任何边际变化，都对城投债市场整体变化带来相应影响。2021 年 4 月 22 日，沪深证券交易所相继发布公司债券发行上市审核业务指引（下称《指引》），且自发布之日起执行。对于总资产规模小于 100 亿元或主体信用评级低于 AA（含）的城投企业，《指引》明确，应结合自身所属层级、业务规模、盈利情况、资产负债结构、现金流量情况等评估自身经营和偿债能力，审慎确定公司债券申报方案，并采取调整本次公司债券申报规模、调整募集资金用途用于偿还存量公司债券等措施强化发行人偿债保障能力，这意味着弱资质城投企业发行公司债券发行明显受到限制。由于我国存量城投债发行人以 AA 主体评级居多因此主体评级 AA（含）以下的城投公司发行公司债券受制于《指引》新规约束，客观上对城投债整体融资规模增长局面起到抑制作用。
（3）2020 年以来非标信用风险持续暴露、2021 年“非标转标”压力增大，以及 2021 年以来地方国企信用债违约等信用风险事件的发生，城投债发行人近期各月度债务到期压力变化（5 月考察期的城投债到期压力明显减轻，或引致城投公司再融资需求相对下降），也可能成为最近城投债发行规模锐减的影响因素。
对于未来城投债市场走势和展望：
（1）首先，稳杠杆预期下，城投债净融资预计增长较有限。在中国经济稳步复苏的大背景下，公司信用类债券的净融资额下降符合稳杠杆、降杠杆的宏观政策目标。2020 年，在疫情冲击下，货币和信用环境较为宽松，包括城投债在内的公司信用类债券的净融资规模比上年增长超 1 万亿元。2021 年，在宏观政策逐步正常化的情形下，整个公司信用类债券的净融资额料出现较大幅度的下降，而作为地方政府融 资平台的城投公司，其债券净融资也料将出现下行。
（2）规模小、低等级城投将受冲击，区域城投或将迎来合并整合。根据交易所出台的公司债券发行上市审核业务指引，总资产规模小于 100 亿元或主体信用评级低于 AA（含） 的城投公司的公司债券发行将受到限制，这些资产规模小、信用等级低的城投企业或只能将募集资金用于偿还存量公司债券。在公司债券发行上市审核收紧尺度之后，非金融企业债务融资工具的发行审核可能也将趋严。 为了适应发行上市审核业务指引，部分区域的城投企业可能将迎来合并整合，以达到提高资产规模，提升信用 等级的目的。对于需要整合区域内其他规模较小、资质较差、负债较重的大型城投企业来说，这或许会带来一定的 负面影响。
（3）关注非标融资替代和城投违约风险。城投债发行上市审核趋严以后，在面对新增融资需求时，一些城投企业可能不得不将视线转向债券和银行贷款以外的非标融资。而非标融资通常意味着更高的融资成本且受到政策限制，这对本来就资质较弱的城投企业来说，无疑雪上加霜。在上述情形下，一些城投公司的债券违约风险可能升高。
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