一、市场回顾

1、基础市场 

上周，沪深两市双双收跌。截止收盘，上证综指收于3613.97点，跌89.14点，跌幅为2.41%；深成指收于14359.36点，跌412.51点，跌幅为2.79%；沪深300收于4855.94点，跌157.58点，跌幅为3.14%；创业板收于3193.26点，跌38.75点，跌幅为1.20%。两市成交71526.20亿元。总体而言，大盘股强于小盘股。中证100下跌2.62%，中证500下跌2.79%。28个申万一级行业中有4个行业上涨。其中，化工、医药生物、公用事业表现居前，涨跌幅分别为2.80%、2.63%、1.26%，建筑材料、有色金属、钢铁表现居后，涨跌幅分别为-7.15%、-7.33%、-7.87%。

上周，欧美主要市场普遍下跌，其中，道指下跌0.07%，标普500下跌0.57%；道琼斯欧洲50下跌1.17%。亚太主要市场涨跌不一，其中，恒生指数下跌4.90%，日经225指数上涨0.39%。

数据来源：Wind、好买基金研究中心，海外数据截止2021-9-17

上周申万一级行业涨跌幅

数据来源：好买基金研究中心，数据截止2021-9-17

二、基金市场

上周，国内基金涨跌不一，其中涨幅最大的是货币型基金，涨幅为0.02%。跌幅最大的是指数型和封闭型基金，跌幅分别为-2.56%和-2.68%。

上周各类基金平均净值涨跌幅

数据来源：好买基金研究中心，数据截止2021-9-17

上周，权益类基金表现较好的是长盛医疗行业和长盛竞争优势A等；混合型基金表现较好的是东吴智慧医疗量化策略A和长盛养老健康产业等；封闭式基金表现较好的是九泰锐升18个月和华泰紫金科技创新3年封闭运作A等；QDII式基金表现较好的是华宝标普油气A人民币和广发道琼斯美国石油A人民币等；指数型表现较好的是华宝中证医疗ETF（详细，购买）和易方达中证医疗ETF（详细，购买）等；债券型表现较好的是金信民兴A和华泰紫金周周购3个月A等；货币型表现较好的是格林日鑫月熠B和格林日鑫月熠A等。

三、上周焦点

1、第四季度国内新基建与传统基建投资预计提速，以稳定经济增长

近期新基建成为市场关注热点，市场看多新基建主要是基于财政发力加快，以及数字化建设步伐加速。按统计局的定义，基础设施投资包括交通运输、邮政业，水利、环境和公共设施管理业投资，信息传输、软件和信息技术服务业子行业（具体包括电信、广播电视和卫星传输服务业，互联网和相关服务业两大子行业）。如果考虑加上第二产业的电力热力燃气水的供应和生产业，以2017年统计数据为例，传统基建占比超过85%，是基建的主要组成项。不过，包括5G在内的新基建自去年以来较快增长，比如5G+工业互联网将成为数字经济的重要场景，进而带来若干上下游行业的投资机会。基于主要新基建领域的年度投资计划，以及今年上半年投资偏慢的实际情况，新基建可能在今年四季度加速。

一是，运营商5G基础设施投资预计大幅增长。根据《2020年通信业统计公报》，2020年5G网络建设稳步推进，按照适度超前原则，新建5G基站超60万个，全部已开通5G基站超过71.8万个，5G网络已覆盖全国地级以上城市及重点县市。今年三大电信运营商的资本开支计划同比增速为2.3%，其中5G资本开支增速略高，为5.1%（5G占整体投资约55%）。今年上半年，三大运营商资本开支同比增速-25.1%（中国移动表示，因为和中国广电共建700MHz频段的问题还在协商，故投资相对去年稍有延缓）。如果全年投资计划基本完成（历史上计划较实际投资额偏离不大），则三大运营商在下半年资本开支增速将达30.8%。

二是，全国轨道交通投资预计加速。轨道交通属于交通运输投资，当前重点城市仍有较多待建设里程，但随着2018年以来国家收紧城市轨道交通的申报条件，城轨投资高速增长态势放缓。预计城轨交通投资将是介于5-10%的中等增速。今年7-8月份天气和疫情等因素影响户外建筑活动，但财政支出后置发力，4季度轨道交通可能有所提速。

三是，特高压是电网投资可能提速。国家电网《2020年的社会责任报告》显示，2021年电网投资预计为4730亿元，同比增长2.7%。但今年1-7月全国电网投资累计同比增速仅为-1.2%。如果国家电网落实全年投资计划，8-12月同比增速有望达到5.8%。

四季度新基建与传统基建投资增速将同步提升，以发挥对冲经济增长下行压力。全年广义基建投资增速可能在4.0%左右。其中，传统基建仍是增长主力，新基建预计贡献0.5-1.0个百分点的增速。

2、8月疫情反弹，对居民消费形成显著冲击

8月社会消费品零售总额同比增长2.5%，大幅低于Wind一致预期7.4%。8月消费两年复合增速为1.5%，较7月下降2.1个百分点。其中，商品零售、餐饮收入两年复合增速分别下降1.5和6.6个百分点。7月下旬疫情反弹，并外溢到全国多地，对8月份的全国居民消费形成显著冲击，餐饮等线下服务消费受影响更为明显。而9月份福建省疫情爆发并蔓延。这可能对中秋和国庆的出行和消费造成影响。据交管局数据显示中秋假期首日高速公路重要节点流量较去年同期有所下降。

跟之前疫情反弹期间线上商品消费走强的现象不同，本轮疫情反弹，线上商品消费却大幅走弱，可能反映疫情对消费的影响不只是短期现象。我们注意到，8月线上商品零售两年复合增速为10.6%，较7月份大幅下降7.1个百分点。从经验来看，每轮疫情反弹通常会压制线下消费、推升线上消费，线上消费增速和全国疫情的严重程度呈现正相关。但8月线上消费数据明显偏弱，显示消费修复的内生动能可能不足。需要警惕在疫情持续反复下，个体工商户（80%以上在受疫情影响较大的批发零售、餐饮旅游、居民修理服务领域，就业总数超过2亿人）、农民工（总量约3亿人）、部分线下服务业从业人员等，就业和收入可能持续受到压制、进而拖累消费修复。

3、恒大流动性问题应当不会持续向金融体系传导

9月以来，中国恒大流动性问题持续演绎，14日，恒大向香港证券交易所发布声明，受到6月以来的房地产销售持续下滑带来的回款不足，公司流动性在当前阶段产生了较大的压力。而此前为缓解流动性问题，公司所采取的出售资产的措施并未取得实质性的进展，目前恒大已经聘请两家财务顾问，评估缓解流动性压力的可行方案。

从房地产开发流程来看，房企商获取土地后，通过土地及在建工程获取信贷资金。达到预售条件后，完成商品房销售，归还前期借贷资金，通过销售回款进行后续开发。对于恒大当前情况来看，触发风险事件发生的原因并不是房地产市场走弱，房价下行带来的金融机构抽贷引发的流动性风险。恒大至2022年3月前，公司也没境内外公开市场债券到期带来违约压力。因此，应当不是高杠杆导致了当前企业的经营困境，透过现象看本质，房地产销售回款的快速恶化才是导致当前流动性问题的核心因素。

6月以来恒大现金流恶化主要还是以下四方面因素：

第一，从银行信贷支持来看，房贷集中度管理后，银行体系对于房地产的信贷支持总量有限，进而导致今年以来，房子卖了但是按揭放款延迟，销售好但回款差的情况。

第二，恒大平均拿地成本约1900元/㎡，销售均价约10000元/㎡，地价占售价比例较低，降价促销的空间相比其他房企较大。而6月以来，新房市场双向限价执行严格，恒大低价拿地降价销售的营销策略失效，导致销量端的压力陡增。

第三，出售股权回血的路径并不如往常一样通畅。由于出售项目公司股权的同时也转移了公司债务，而三道红线要求下所有房企都在控制负债的增长，即使并购价格合适，收购方也不愿意承担负债率上升的结果，导致股权转让不畅。

第四，虽然恒大的净负债率在持续下降，但经营性负债却持续上升，本质上是将恒大对金融机构的负债转移到了上游供应商。而在企业流动性出现问题时，对上游的占款也达到了极限，无法缓解流动性的压力，商票兑付也是先于金融负债出现问题。

从房地产价格的角度和流动性风险在行业内扩散的范围来看，当前恒大的问题应当不会持续向金融体系传导。一方面来说，确实从今年以来，房地产行业整体的经营压力在增加，但并非所有的房企都面临严重的流动性风险，中央三道红线监管政策其实已经给予了市场一个简单有效的房企风险评价标准，尤其是当前诸多绿档、黄档的房企，虽然增速上面临一定的压力，但从违约风险的角度来看，并不显著，稳健经营的房企融资成本甚至还在持续下行。另外一方面，从以往境内外房地产危机向金融体系扩散的情况来看，通常金融系统受到冲击的原因在于大范围的资产价格快速下跌。本轮开发商流动性危机属于个别企业的点状爆发，并非由于全行业库存过高、需求下行的环境下的房价下行风险。当前“房住不炒”大背景之下，行业供需关系相对平衡，全国房价表现平稳。

三、好买观点

1、股票型基金投资策略

股票基金：本周市场的重要变化是8月经济数据超预期下行，在国内政策面临短中长期多重约束之下，市场对政策发力时点和方向的预期不明，在当前的增长下行与政策预期交互期，市场表现相对疲弱。结构方面缺乏亮点，四月初开始上涨的成长赛道估值已不低，目前进入“纠结期”。消费相关板块经历前期下跌后处在稳定期，但消费数据偏弱仍压制表现；受限产因素支持的原材料板块前期大涨也透支较多预期，近期也因调控预期等因素影响出现放量回落的现象。总结来看，我们认为未来市场面临的担忧因素在增加：1）经济增长动能有所走弱，局部疫情反复也干扰经济正常运行，尤其是消费领域；2）原材料涨价挤压中下游企业利润，短期在“双碳”目标约束下限产问题难以缓解，“滞胀”担忧增加；3）市场担忧个别地产开发商的违约问题蔓延，港股中资地产近期大跌，信用风险压制市场风险偏好；4)外围政策退出预期、中美关系演变都可能对市场情绪产生压制。

基数因素下，A股上半年盈利增速较一季度回落，但两年复合同比小幅上升。全A/金融/非金融1H21年净利润分别增长43.7%/16.2%/80.1%；相比2019年上半年全部A股/金融/非金融年化复合增速为8.6%/1.1%/16.6%；非金融的两年复合同比较一季度的15%小幅提升。

上半年中小创增速回落较多，老经济增速仍高于新经济。上半年上证50/沪深300/中证500净利润增速分别为39.4%/32.7%/54.3%，1H21中证500盈利增速回落幅度较大，但两年复合超过沪深300和上证50。创业板指和创业板上半年盈利增速分别为38.4%/32.6%，创业板盈利增速明显回落，相比沪深300的盈利增速差也收窄，但上半年创业板指盈利的两年复合增速高达41%。按新老经济分类，上半年老经济增长仍显著高于新经济，且相比一季度回落幅度相对较小。

1H21有色金属、电子、钢铁和基础化工两年复合增速最快。1H21年实现净利润高增长的行业多与低基数相关，中上游强周期行业和部分疫情受损行业仍然增速最高，从1H21相比1H19的两年净利润和营收复合增速看，有色金属、电子、钢铁和电力设备及新能源增长较快，净利润复合增速分别为65%/57%/52%/33%，前三个行业两年复合增速高于一季度；营收复合增速分别为28%/25%/26%/21%，均为高景气成长行业和涨价相关的周期行业。相比一季度盈利恶化最明显的是农林牧渔和商贸零售。

原材料使用较多的中下游制造业二季度受成本涨价的负面影响加大。从细分行业看，中下游制造业二季度毛利率低于去年同期或2019年同期的领域在增多，并且类似工程机械、专用机械、白色家电、小家电、电源设备和汽车零部件等主要制造领域相比一季度的毛利率降幅扩大（较往年同期普遍下降2-5个百分点）。而电子产业链整体毛利率仍逆势提升，同时新能源动力系统的毛利率业高于去年同期，可能反映行业景气度较高对成本涨价有一定的抵消作用。中上游强周期行业中偏材料行业毛利率提升明显，偏加工制造的毛利率较弱（如装饰材料、水泥等），基础化工细分行业较突出（如化学纤维、化学原料等）。

从净利润率角度，二季度净利润率较往年同期下降的中下游行业数量增多。虽然一季度在费用率下降的作用下，较多中下制造业净利润率仍明显高于往年同期，但随着成本涨价的负面影响加大以及费用率下行空间有限，中下游制造业净利润率同比下滑或持平往年的行业变多。综合而言，制造业景气度发生一定分化。一方面，景气度较高的领域主要包括新能源动力系统、航空航天、半导体、专用机械和电气设备等。而且综合物价部分的分析，电子产业链、新能源动力系统和专用机械的毛利率在成本涨价背景下逆势提升，进一步印证行业景气度较高的特征。另一方面，景气度明显回落的主要包括工程机械、通用设备、电源设备、光学光电、消费电子和计算机软件。

消费行业的整体景气度较一季度下滑幅度较大。消费升级领域涉及衣、食、住、行、康、乐，2021年以来社会消费增速中枢约为4-5%（两年复合同比），相比疫情前8-10%有较大差距，其中疫情零星反复，疫情后居民收入恢复相对缓慢，以及反映消费意愿的平均消费倾向仍偏低可能是主要原因。整体消费数据反映，当前非耐用品、日常消费品面临高基数回落压力，而耐用品消费整体消费意愿较弱，与一季度相比，消费行业整体基本面得分明显走弱，其中食品和化学制药得分明显下滑。

展望未来，全A/非金融2021年盈利预计增长20-25%和35-40%，下半年增速回落幅度可能较大，2022年可能回归常态化5-10%的增速；我们预计产业升级领域可能保持高成长趋势，消费领域的困境反转仍需保持耐心，周期行业明年盈利可能面临回落压力。当前在“增长确认下行、政策预期渐起但尚未出台”的阶段，我们认为市场指数整体机会可能不明显，建议继续在领先和落后之间均衡配置，成长风格仍是重要方向，但短期需把控节奏以求稳收益。

2、债券型基金投资策略

上周中债总财富指数收于205.8406，较前周下跌0.04%；中债国债总财富指数收于203.4602较前周下跌0.01%，中债金融债总财富指数收于209.7169,较前周下跌0.07%；中债企业债总财富指数收于206.1045，较前周上涨0.02%；中债短融总财富指数收于186.9517，较前周上涨0.04%。（数据来源：Wind）

中债银行间固定利率国债到期收益率曲线显示，一年期国债收益率为2.40%，上行3.12个基点，十年期国债收益率为2.88%，上行1.29个基点；银行间一年期AAA级企业债收益率上行6.51个基点，银行间三年期AAA级企业债收益率上行6.72个基点，五年期AAA级企业债收益率上行5.12个基点，分别为2.78%、3.14%和3.46%；一年期AA级企业债收益率上行7.51个基点，三年期AA级企业债收益率上行6.73个基点，五年期AA级企业债收益率上行5.11个基点，分别为3.11%、3.94%和4.35%。（数据来源：Wind）

资金面：货币市场方面，本周央行公开市场累计进行了1400亿元逆回购和6000亿元MLF操作，本周央行公开市场共有500亿元逆回购和6000亿元MLF到期，因此本周央行公开市场全口径净投放900亿元。而下周公开市场共有900亿逆回购到期，此外还有700亿国库现金定存到期，临近国庆长假，预计央行大概率会有超额投放。R001加权平均利率为2.2176%，较上周涨8.16个基点；R007加权平均利率为2.5814%，较上周涨37.16个基点；R014加权平均利率为2.7371%，较上周涨42.77个基点；R1M加权平均利率为2.7312%，较上周涨25.87个基点。信贷方面，央行表示按照国务院常务会议部署，为加大对中小微企业纾困帮扶力度，人民银行新增3000亿元支小再贷款额度，在今年剩余4个月之内以优惠利率发放给符合条件的地方法人银行，支持其增加小微企业和个体工商户贷款，要求贷款平均利率在5.5%左右，引导降低小微企业融资成本。3000亿元支小再贷款采取“先贷后借”模式发放，地方法人银行先发放小微企业和个体工商户贷款，之后等额申请支小再贷款，以确保再贷款政策的精准和直达作用。（数据来源：Wind）

经济面/政策面：国家统计局8月份数据显示，受局部散发疫情、汛情和基数抬高等因素影响，工业生产增速有所回落，但总体保持平稳增长，高技术制造业增长明显加快，新产品持续快速增长，消费品行业生产稳步恢复，工业品出口增长加快。8月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%；与2019年同期相比，两年平均增长5.4%（以2019年相应同期数为基数，采用几何平均的方法计算），较上月小幅回落0.2个百分点，总体保持平稳增长。从三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业分别同比增长2.5%、5.5%、6.3%。1—8月份，工业生产同比增长13.1%，两年平均增长6.6%，较1—7月份回落0.1个百分点。1—8月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长8.9%；以2019年1—8月份为基期，两年平均增速为4.0%；8月份环比增长0.16%。1—8月份，制造业投资同比增长15.7%，高于全部投资增速6.8个百分点；两年平均增速为3.3%，自1—5月份由负转正后逐步加快。装备制造业投资同比增长17.5%，其中，专用设备制造业投资增长27.2%，计算机、通信和其他电子设备制造业投资增长24.9%，电气机械和器材制造业投资增长21.3%。此外，原材料制造业和消费品制造业投资分别增长16.0%和13.5%。1—8月份，高技术产业投资同比增长18.9%，比全部投资增速快10.0个百分点。高技术制造业投资同比增长25.8%，两年平均增速为17.0%，比1—7月份加快0.1个百分点，其中，计算机及办公设备制造业投资同比增长48.8%，航空、航天器及设备制造业投资增长45.2%，医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资增长30.9%，电子及通信设备制造业投资增长26.4%。高技术服务业投资同比增长6.3%，其中，电子商务服务业投资增长36.0%，检验检测服务业投资增长23.6%，研发与设计服务业投资增长18.7%。（数据来源：Wind）

国家统计局8月份数据显示，近期国内疫情多源多点发生，居民出行和消费减少，加上去年同期基数升高，今年8月份市场销售增速比上月回落。但从累计增速看，1—8月份社会消费品零售总额仍保持两位数较快增长；从消费结构和业态看，日常生活类商品销售增势平稳，部分升级类商品销售增长加快，线上消费需求不断释放。新冠肺炎疫情等短期因素对消费市场冲击较大。8月份，国内多地发生疫情，疫情波及全国一半以上省份，居民外出购物、旅行减少，市场销售增速回落幅度较大。此外，去年8月份社会消费品零售总额增速为年内首次转正，“基数效应”对本月市场销售增长也产生一定影响。今年8月份，社会消费品零售总额同比增长2.5%，增速比7月份回落6个百分点；其中，餐饮住宿等聚集型消费受疫情冲击更为明显，餐饮收入同比下降4.5%，而7月份为增长14.3%。但从限额以上单位18个商品类别看，六成以上商品零售额保持增长。网络零售保持快速增长。随着线上消费需求持续释放，1—8月份，全国实物商品网上零售额同比增长15.9%，比上年同期加快0.1个百分点，在社会消费品零售总额中的所占比重为23.6%，与1—7月份持平。基本生活和升级类商品线上销售较快增长。1—8月份，在实物商品网上零售额中，多数商品保持快速增长。其中，与基础民生密切相关的吃类和穿类商品零售同比分别增长22.4%和19.4%，日用品类商品销售增势平稳；文化办公、家用电器和体育娱乐用品等升级类商品零售保持两位数快速增长。下阶段，随着疫情常态化防控进一步完善，就业保持稳定，居民收入增加，居民消费需求有望不断释放，消费市场恢复向好发展态势仍将延续。（数据来源：Wind）

债市观点：9月MLF等额续作有三大原因：一是补充流动性缺口决定不宜大幅缩量，二是稳定市场预期，三是存单与MLF倒挂导致需求不强，超额续作也缺乏条件。本次操作继续强化稳字当头取向，但美联储、通胀是中期主要制约，资金面大概率平稳略收敛。同业存单低于MLF不仅仅是政策预期，更重要的是银行缺存款不缺钱，后续预计与MLF小幅收敛。8月份数据公布后，伴随着短期因素的消失，9月份宏观数据多多少少还是会改善一些。经济未来可能更侧重于发展中高端制造业和鼓励出口。地产+基建模式转向制造业模式。目前看起来，由于供需的缺口，上游原材料上涨趋势并没有结束，最近油价反弹尤其值得关注，这会加剧上游通胀的水平。更进一步又会加剧下游企业的压力，形成“滞”。而且从逻辑上讲，上游越是胀，下游越是滞。经济方面”滞胀“的压力会越来越大，对货币政策继续放松形成较大的约束。从历史上看，一般”滞胀“阶段，债市存在一定的风险。叠加近期市场对宽信用担忧、利率债供给、资金面收敛、疫情等冲击过去带来扰动，市场短期分歧加大进入震荡。但我们认为从更长的视角来看，调整是机会，当市场形成一致性预期的时候利率债通常没有较大的机会。

3、QDII基金投资策略 

跟随港股和欧洲股市周一的意外大跌，美股市场昨天也出现了波动，三大主要指数盘中跌幅一度达3%左右。尾盘虽然有所修复，但最终收盘跌幅依然在1.7-2.2%不等，这也是今年5月份以来美股市场的最大单日跌幅。

综合外媒等多方面报道的信息，隔夜欧美股市大跌的直接触发因素主要是受市场担忧中国房地产板块部分企业可能违约，而诱发的一系列连锁反应所致，海外市场本身并没有太多新增的信息。但是，仅因此就出现如此大幅的动荡本身则说明市场存在自己的担忧因素，而这些担忧因素主要来自政策不确定性的扰动，特别是9月末这个政策密集期。

1）货币政策：9月FOMC会议，将于北京时间本周四公布结果。预计美联储不会在此次会议上做出让市场意外的宣布减量或者正式暗示减量的决策，但是一些铺垫式的微小措辞调整依然不能排除，类似于2013年9月会议时的情形（当年正式官宣减量也要等到年底12月份）。此外，此次会议也是12月份之前最后一次提供点阵图和经济数据预测的会议，市场也努力从一些微小的变化中寻找对于未来加息路径的潜在指引。美联储点阵图仍会对市场预期产生影响，未来如果利率在预期推动下上行，特别是实际利率，将对资产和风格产生影响。

2）财政政策：5500亿美元基建、3.5万亿美元支出与加税、新财年预算（避免政府关门）、债务上限（避免违约）。不论从事件密集度、重要性、不确定性，还是棘手程度而言，9月末到10月中这段时间，财政政策都是更加关键的。相比路径较为清晰、可能很少有变数的货币政策，部分财政政策（如加税、新财年拨款、债务上限）由于两党甚至民主党内部的分歧依然较为明显、但又有较为明确的时间约束，因此更需要关注。

综合而言，目前建议关注政策变动都是短期的市场波动，不改变积极的中期看法。上述的一些政策变化都并非完全彻底改变中期前景的变量。近期美国疫情已经出现筑顶迹象，而8月疫情升级较为严重阶段美国消费超预期改善本身也说明市场的担忧可能有些过度。在美国居民超额储蓄依然很高、杠杆依然偏低的背景下，居民的消费能力依然存在，且可能随着疫情的缓解而快速修复。这一背景下，三季度疫情造成的低基数可能使得四季度环比再度明显走强。基本面维持向好依然是我们对美股市场维持乐观的主要理由，短期的波动反而提供更好的再介入机会。

风险提示：

投资有风险。基金的过往业绩并不预示其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。相关数据仅供参考，不构成投资建议。投资人请详阅基金合同等法律文件，了解产品风险收益特征，根据自身资产状况、风险承受能力审慎决策，独立承担投资风险。本资料仅为宣传用品，本机构及工作人员不存在直接或间接主动推介相关产品的行为。