一、行情回顾
昨日，沪深两市双双收跌。截止收盘，上证综指收于 3361.52 点，跌 47.69 点，跌幅为 1.40%；深成指收于12696.50 点，跌 286.18 点，跌幅为 2.20%；沪深 300 收于 4421.36 点，跌 69.16 点，跌幅为 1.54%；创业板收于2768.61 点，跌 71.81 点，跌幅为 2.53%。
两市成交 13161.66 亿元，较前一日交易量增加 7.78%。
数据来源：wind，时间：2022/6/29
市场风格方面，大盘股强于小盘股。中证 100 下跌 1.57%，中证 500 下跌 1.95%。价值风格强于成长风格，红利指数收获正收益，优于多数宽基指数表现。
申万一级行业中三个行业上涨。其中，房地产、建筑装饰、银行表现居前，涨跌幅分别为 3.41%、0.63%、0.09%，机械设备、有色金属、农林牧渔表现居后，涨跌幅分别为-3.21%、-3.89%、-3.97%。多数偏价值类和稳增长主题相关行业超额更明显。
数据日期：2022-6-29，数据来源：wind
股指期货主力合约 3 个合约均下跌，其中，3 只期指跌幅好于现货指数。
昨日，欧美主要市场多数下跌，其中，美国三大指数涨跌互现，道指上涨 0.27%，标普 500 下跌 0.07%，纳指下跌 0.03%；欧洲股市涨涨跌参半，英国富时 100 下跌 0.15%。亚太主要市场多数收跌，其中，恒生指数下跌1.88%，日经 225 指数下跌 0.45%。
二、指数涨跌幅
数据日期 2022-6-29，数据来源：wind
三、新闻
“中考”倒计时：能源主题基金领跑，冠亚军或又被独揽
2022 年上半年即将收官，公募基金业绩“中考”也进入倒计时。
回顾上半年，股市和债市双双震荡，受益于能源资源紧缺的大宗商品价格飙涨，不仅使得原油基金领跑全市场，收益最高的嘉实原油年内大赚 50.61%，而且使得踩准煤炭板块的基金一路高歌猛进，万家基金黄海旗下多只重仓煤炭股的基金名列前茅。
但随着“半程赛”进入冲刺阶段，原油、煤炭却自 6 月中旬以来双双高位震荡，与此同时，新能源产业链“王者归来”，以反弹急先锋的姿态奋起直追，新能源基金也逐渐跃居业绩前列，这意味着基金“中考”的座次仍充满了变数。
上半程或再现一人包揽冠亚军：
数据日期 2022-6-28，数据来源：wind，好买基金研究中心
Wind 数据显示，截至 6 月 28 日，今年以来主动权益基金业绩排名的第一、第二均由万家基金的黄海包揽。其中，黄海管理的万家宏观择时多策略以 47.11%的年内收益率暂居第一，也是截至目前唯二两只年内业绩超 40%的主动权益基金。
此外，同样由黄海管理的万家新利、万家精选 A 分别取得了 41%、36%的年内收益率，分别位列第二、第四，黄海旗下产品在主动权益基金业绩的前五中占据三席。
值得一提的是，近三年来，市场频频出现一位基金经理包揽业绩前几名的情况，例如 2019 年的广发基金刘格菘曾一人包揽业绩前三，2020 年的农银汇理基金前明星基金经理赵诣曾一人包揽前四，这和基金经理旗下基金的持仓相对一致且集中有较大关系。
从过往定期报告来看，黄海长时间重仓地产板块，2021 年三季度起开始大举加仓煤炭股，以万家宏观择时多策略为例，该基金截至一季度末的前五大重仓股分别为陕西煤业、保利发展、淮北矿业、山煤国际、潞安环能，投资组合中采矿业、房地产业的配置比例分别达到了 48.62%、32.84%。
数据日期 2022-6-28，数据来源：好买基金研究中心
因此，黄海在很长一段时间以高景气成长股主导的行情中并不突出，直到 2021 年下半年以来，煤炭板块在全球能源紧缺、供需矛盾等逻辑下涨势迅猛，踩准煤炭股行情的黄海自此开始逐渐被投资者熟知，万家宏观择时多策略第一大重仓股陕西煤业年内涨幅超 60%。
不过，自 6 月中旬以来，煤炭板块已经开始受稳煤价消息影响出现明显回调，相关基金的业绩也出现了回落；与此同时，新能源板块则自 5 月以来开启了强势反弹，重仓基金的业绩随之反弹迅猛，例如，上银新能源产业精选 A、泰达宏利景气智选 A 的年内收益率分别为 33.92%、31.84%，已经超越重仓煤炭和地产的万家精选 A，跃升至主动权益基金业绩第三、第四位。
不过，值得注意的是，上银新能源产业精选 A、泰达宏利景气智选 A 为代表的多只名列前茅的基金，均为今年三四月份刚成立的次新基金，由于恰好成立于市场低点，并没有完整经历今年的大跌，因此业绩爬升较快，但大多数基金由于今年回撤较大仍处于艰难“填坑”的过程中。
601 只权益基金成功“填坑”
除了上述踩准行情的基金外，在今年 A 股“先抑后扬”的过山车行情下，约 120 只基金年内最大回撤超 40%，但自 4 月 27 日以来，A 股开始企稳回暖，这也使得不少基金迅速“收复失地”，成功实现年内业绩回正。
具体来看，在剔除 4 月 27 日以后成立的新基金后，截至 6 月 24 日，全市场一共有 696 只权益基金年内收益为正，但在 4 月 27 日之前，这 696 只基金中有 601 只基金今年以来的收益仍为负，这意味着在 4 月 27 日以来的反弹中，有 601 只权益基金成功“填坑”。
大小盘逻辑分化如何理解成长股大涨——兼论存量和增量逻辑
最近一个多月，风格分化极其严重：成长风格大幅跑赢价值风格。
数据日期 2022-6-28，数据来源：wind，好买基金研究中心
债券市场里的跷跷板
事实上，债券市场的跷跷板逻辑最为显著，可以作为一个直觉上的辅助。先说信贷和利率债的关系：
在货币政策不变的情况下，利率债和信贷完全是一个对偶的关系。也就是说：
如果信贷做得好，那么，利率债就会表现得差；
如果信贷做得不好，那么，利率债就会表现得好。
信贷背后又是经济景气度，在不考虑信贷条件的情况下：
经济景气度好，宽信用顺畅，信贷膨胀，利率债承压；
反之，宽信用不畅，信贷萎缩，利率债上涨。
信贷和经济景气度有很强的相关性，但是在具体时点会出现一定的脱节，因此，对于债券投资者来说，惯常的套路就是，既看经济景气度，又看信贷数据。
事实上，今年上半年十年国债的利率走势总体上也在跟随社融增速上下波动。高于预期，利率上一波；低于预期，利率下一波。
数据日期 2022-6-28，数据来源：wind，好买基金研究中心
抽象之后，不难发现，跷跷板的本质是存量和增量的对立统一：增量表现得好，存量就表现得差；增量表现得差，存量就表现得好。
股市的总量逻辑
相对于利率债而言，整个股票市场都算信用债。股票和普通信用债的差别在于号称寿命，股票的号称寿命是永远，但普通信用债不超过 5 年。
成长股相当于长久期信用债，价值股相当于短久期信用债。
由于股票市场的纵深太大，总有景气的板块，所以，决定利率债和股市边界的并不是宏观经济，而是杠杆情况。如果我们仅仅从宏观经济的角度来解读，全 a 指数这波近 22%的上涨，完全是瞎涨。因为，经济景气度完全没起来。
但是，从杠杆周期的角度，就十分好理解：
数据日期 2022-6-28，数据来源：wind，好买基金研究中心
市场在全 a 指数触及 4300 点时，已经去杠杆结束。然后，先是经历了稳杠杆阶段，现在已经进入了快速加杠杆阶段。
因此，决定全 a 指数总体波动的就是股市的杠杆周期。利率债跟股市的关系是：股市是因，利率债是果；而不是相反。
股市的结构逻辑
那么，经济景气度是否重要呢？当然重要！只不过它所作用的靶点并不是总体指数，而是股市的结构。
从上文所示，影响股市的第一个层次是【杠杆】，我们在上一节已经讨论完了；第二个层次是【景气】，结构逻辑的关键点是景气。
在景气这个靶点上，我们可以继续套用【存量和增量逻辑】。
对整个股票市场而言，总有一些景气板块；还有一些不景气板块。之所以景气板块表现好，是因为不景气板块的景气度起得慢；反之，是因为不景气板块的景气度起得快。
在这里，一般的解释会发生错乱——宏观经济景气度差，但整个景气板块股价表现得很好。所以，只能退而求其次——拿景气板块的景气度提升去解释景气板块的股价表现。
然而，拿【存量和增量逻辑】来解释，就极其顺畅——正是因为地产产业链景气度起得慢，系统又进入了快速加杠杆阶段，所以，存量景气板块才表现得特别好。
也就是说，之所以成长股表现得好，最主要原因不在于它们自己，而在于别人：
1、系统进入了快速加杠杆阶段；
2、不景气板块复苏缓慢；
货币政策因素和博弈因素
中间有一段时间，价值板块曾经企图反扑，最终反扑失败。
反扑的契机来自于货币政策，当时美国通胀爆表，美联储加息预期飙升，国内也有一定的货币政策收紧预期。
这一次美联储的确以加息 75bp 应对高通胀，但是，央行的反馈是等量续作了 100 亿 OMO。事后来看，央行正在以一种极其柔和的方式回归“货币政策正常化”：
数据日期 2022-6-28，数据来源：wind，好买基金研究中心
但是，这并不妨碍股票市场把它解读为：货币政策宽松窗口仍然没有关闭。于是，价值股借助货币政策收紧的反扑失败。
另外，最近还有一个重要的逻辑是半年末到了，公募基金要考核排名。这会形成一个排名博弈：是持有更多的成长，还是持有更多的价值？
博弈的点也很简单——如果地产复苏得慢，那么，机构会超配成长；反之，机构超配的程度会降低。
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