一、行情回顾
昨日，沪深两市双双收跌。截止收盘，上证综指收于3867.92点，跌21.42点，跌幅为0.55%；深成指收于13112.09点，跌146.24点，跌幅为1.10%；沪深300收于4552.06点，跌28.89点，跌幅为0.63%；创业板收于3137.80点，跌56.56点，跌幅为1.77%。全A成交17944.20亿元，较前一日交易量减少15.32%。小盘股强于大盘股。中证100下跌0.83%，中证2000下跌0.24%。
31个申万一级行业中有13个行业上涨。其中，非银金融、商贸零售、农林牧渔表现居前，涨跌幅分别为1.59%、1.49%、1.24%，传媒、通信、电子表现居后，涨跌幅分别为-1.63%、-1.89%、-2.42%。沪市有978只个数上涨，占比43.64%，深市有1212只个数上涨，占比41.56%。非ST个股中，66只个股涨停，27只个股跌停。股指期货主力合约4个合约均下跌，其中，1只期指好于现货指数。
数据来源：Wind 日期：2025/12/15
昨日，欧美主要市场涨跌不一，其中，道指下跌0.09%，标普500下跌0.16%；道琼斯欧洲50上涨0.80%。亚太主要市场普遍下跌，其中，恒生指数下跌1.34%，日经225指数下跌1.31%。
二、指数涨跌
数据来源：Wind 日期：2025/12/15
三、新闻
1. 国内11月经济数据“成绩单”出炉
根据统计局数据， 11月中国工业增加值同比从10月的4.9%回落至4.8%（彭博一致预期5%），社会消费品零售总额同比从10月的2.9%回落至1.3%（彭博一致预期2.9%），1-11月累计城镇固定资产投资完成额同比录得-2.6%（彭博一致预期累计固投完成额-2.3%），隐含月度固投完成额同比降幅较10月的12.2%收窄至12%。
点评：
1. 消费：增速大幅回落，受短期扰动与结构性因素双重挤压
11月社会消费品零售总额同比仅增长1.3%，较10月大幅回落1.6个百分点，且显著低于市场预期。
“双十一”错期效应显著： 2025年的“双十一”购物节启动时间较往年大幅提前，导致部分原本属于11月的消费需求被前置释放到了10月。这种“抢跑”效应导致11月线上家电、数码等耐用品销售数据出现明显回落。
耐用品消费退坡： 尽管“以旧换新”政策仍在实施，但其边际拉动效应似乎正在减弱。11月汽车零售额同比下降8.3%，家用电器和音像器材类销售额同比下降19.4%，这反映出在前期政策集中释放需求后，后续消费动能出现断档。
必需品与服务消费分化： 相比于耐用品的疲软，餐饮收入同比增长3.2%，虽较上月有所回落，但仍保持正增长；中西药品类同比增长4.9%，显示必需消费品仍具韧性。然而，整体零售数据的下滑（连续6个月增速放缓趋势）表明居民消费信心修复仍需时间，就业和收入预期的不确定性依然制约着边际消费倾向。
2. 生产：工业保持韧性，高技术制造业领跑
11月规模以上工业增加值同比增长4.8%，较10月微降0.1个百分点，整体保持在合理区间，显示出供给端强于需求端的格局。
高技术产业支撑明显： 尽管整体制造业增速微降至4.6%，但高技术制造业增加值同比增速反弹1.2个百分点至8.4%，显示出产业升级和新质生产力相关领域的强劲动力，抵消了部分传统行业的下行力。
行业分化加剧： 汽车产量增速放缓以及钢铁产量同比降幅扩大，对整体工业产出形成了拖累。这与房地产链条的持续低迷（水泥、玻璃、钢铁需求疲软）密切相关。
出口拉动效应： 工业生产的韧性在很大程度上得益于外需的改善。出口交货值的回升帮助消化了部分工业产能，缓解了内需不足带来的库存压力。
3. 投资：结构性分化加剧，地产仍是最大拖累
固定资产投资数据继续呈现“制造业强、地产弱、基建乏力”的结构性特征。
房地产深度调整未止： 房地产依然是经济数据的最大拖累项。1-11月房地产开发投资累计同比下降15.9%，降幅依然巨大。从单月数据看，11月房地产投资同比降幅扩大至29.7%左右，新开工面积和销售面积虽有降幅收窄迹象，但绝对水平仍处低位。尽管一线城市二手房价格环比降幅收窄，但全国范围内的量价企稳尚需时日。
制造业投资维持高位： 受益于设备更新政策和高技术产业发展，1-11月制造业投资累计同比增长6.0%，成为投资端的中流砥柱。这反映出政策资源向实体经济和产业链升级倾斜的效果。
基建投资表现疲软： 广义基建投资表现不及预期。1-11月基础设施投资（不含电力）累计同比增长1.9%（部分口径显示负增长），显示出财政资金在年末的实物工作量转化上仍存在滞后，或者地方化债压力对新增项目投资产生了挤出效应。
4. 外贸：出口超预期反弹，抢出口效应可能存在
11月出口（美元计价）同比增长5.9%，较10月大幅回升，且显著优于市场预期，是本月经济数据的最大亮点。
抢出口与低基数： 出口的反弹部分得益于去年同期的低基数效应。此外，面对未来潜在的关税风险（如美国政策变化），企业可能存在“抢出口”行为，提前出货以规避不确定性。
市场结构优化： 分国别看，虽然对美出口压力犹存，但中国对欧盟、日本以及东盟等非美市场的出口改善明显，显示出贸易伙伴多元化战略正在起效。
进口温和复苏： 进口同比增长1.9%，反映出国内加工贸易需求随出口回暖而增加，同时也受大宗商品价格波动影响。
5. 通胀：CPI温和回升，PPI通缩压力持续
价格指数反映出内需依然不足，企业盈利空间受到挤压。
CPI受食品驱动回升： 11月CPI同比上涨0.7%，较上月回升0.5个百分点。这主要受猪肉价格降幅收窄、蔬菜价格因天气原因上涨等食品因素推动。核心CPI依然疲软，非食品价格上涨动力不足，反映居民消费需求尚未实质性修复。
PPI降幅扩大： PPI同比下降2.2%，降幅较上月扩大0.1个百分点。这主要受国际原油价格波动及国内房地产建设需求疲软导致建材价格下跌的影响。PPI持续负增长意味着工业企业营收和利润仍面临较大压力，制约了企业的再投资意愿。。
总结：11月消费、投资及地产等内需增长偏弱，或推动稳增长政策预期升温，财政政策亦需加力以发挥稳增长、稳预期和稳市场主体现金流的积极作用。一方面，今年中央经济工作会议对地产政策表述较为积极，强调深化住房公积金制度改革、重提“去库存”，鼓励收购存量房重点用于保障房等举措；明年“两重”建设、“十五五”重大工程、及“好房子”建设和城市更新有望成为投资“止跌回稳”的重要抓手。另一方面，明年将优化“两新”政策实施，重点强调服务消费，相关政策亦有望加码。往前看，我们将密切关注中央经济工作会议提到的地产增量政策落地情况、以及财政政策的节奏——去年4季度到今年上半年间，广义财政政策力度明显加大，对稳增长、稳预期和稳市场主体现金流起到了积极作用。然而，今年财政前置发力，四季度高基数下、增量财政对内需的托举或较为有限，12月以来国内消费、生产等高频数据亦边际走弱，政策需要持续加力以进一步稳定市场预期。由此，我们需要密切观察明年一季度财政是否继续前置发力，助力明年经济增长实现“开门红”。
2. 花旗展望2026年美股：“持续但波动的牛市格局” AI投资转向“应用层”
智通财经APP获悉，花旗近日发布2026年美股策略展望报告，观点为“持续但波动的牛市”。该行基于企业盈利增长拓宽、AI主题深化等核心逻辑，设定标普500指数年末基准目标位7700点，基于320美元的指数每股收益(EPS)预期，乐观情景下目标8300点，反映更激进的盈利增长和略高的估值水平;悲观情景下目标为5700点，对应基本面不及预期和估值压缩的情况。
点评：
1. 牛市逻辑的演变：从“估值扩张”转向“盈利驱动”
花旗的观点揭示了2026年美股上涨动力的根本性切换。
盈利是核心支柱：花旗设定的7700点目标价建立在非常激进的盈利预测之上（EPS $320），这要求企业不仅要维持增长，还要通过AI技术实现实质性的降本增效 。
高估值的脆弱性：报告强调“高估值起点是市场的障碍”，这意味着市场对负面消息的容忍度极低。任何盈利不及预期或宏观政策的扰动（如利率维持高位、劳动力市场恶化）都可能引发剧烈的估值压缩，这也是“波动性”的主要来源 。
2. AI投资范式大转移：从“赋能者”到“采用者”
这是花旗报告中最具指导意义的战略判断，标志着AI投资进入第二阶段。
第一阶段（已充分演绎）：以英伟达（Nvidia）及云服务商为代表的“AI赋能者”（Enablers），主要受益于基础设施建设和资本开支（Capex）的爆发 。
第二阶段（2026年主线）：以软件服务、非科技行业龙头为代表的“AI采用者”（Adopters）。 逻辑支撑：随着基础设施逐步完善，市场焦点转向“ROI（投资回报率）”。投资者将不再满足于购买GPU的故事，而是要求看到企业通过整合AI工具实现生产力提升、利润率改善和新的收入增长点 。
赢家与输家：花旗指出，AI的影响将呈现“赢家通吃”的局面，能够有效利用AI技术的公司将拉开与竞争对手的差距，导致个股表现的高度分化 。
3. 市场广度的扩大（Broadening）：中小盘与周期股的机遇
花旗认为2026年不再是科技巨头（Mega Cap Growth）的独角戏，市场广度将显著扩大。
中小盘股（SMID）的补涨逻辑：随着美联储降息周期的推进和美国经济“软着陆”，中小盘股（尤其是罗素2000）因其较低的估值起点和盈利增长的收敛，将迎来补涨机会。花旗将其描述为从“证明自己”（Prove it，大盘股）转向“展示给我看”（Show me，中小盘股）的故事 。
周期与价值的回归：在经济保持名义增长的背景下，价值股和周期股有望受益于盈利复苏 。
4. 风险雷达：波动的催化剂
尽管看涨，花旗对下行风险的警示非常明确，熊市目标价（5700点）距离当前水平有显著回撤空间，反映了风险收益比的不对称性 。
政策与地缘：特朗普政府的政策不确定性、关税影响以及全球地缘政治摩擦是潜在的波动触发点 。
劳动力市场：虽然通胀不再是首要威胁，但劳动力市场的疲软可能导致消费支出下降，进而威胁企业盈利。
