没有对冲工具护驾，就算有在证券市场浸淫时间最久的券商作为靠山，集合理财还是摆脱不了靠天吃饭的宿命。

赤裸裸的真相是，2005年2007年4月末至2007年上半年之前成立的最早一批28只产品，当下累计净值均在面值之上，而累计净值最高的几个产品全部都是在2007年之前成立的。

2007年下半年开始，集合理财成立越来越多，却因为大盘的拖累而没有赶超前人的机会，即便是绩优产品，其累计净值也大都集中在0.7~1.2之间，只有1只超过1.5;相反，这一群产品中迄今却有超过半数净值跌破面值，且有多只产品净值接近腰斩或有余。

其中，在2007年8月至2008年第二季度的产品数量相对比较少，但业绩分化却比较严重，像东海东风2号，光大阳光3号等目前累计净值均在1.2之上，但期间成立的上海证券理财1号却是集合理财产品之中唯一一只累计净值仍然在0.5以下的产品。

低回撤为王

冬去春来，花谢花开，时间的玫瑰并不传说。不过，在每一只长期绩优基金的身后，都有一只擅长控制回撤的手。

从华夏大盘、泰康放心理财进取型账户、星石，再到落寞绽放的债券型基金都是低回撤的践行者。

工银强债：只落后华夏大盘的寂寞高手

在牛市的喧嚣之后，债券型基金被唾弃，相对于股市动辄百分之几十的暴利而言，债券型基金每年几个百分点的收益着实不足挂齿。

然而，五年间潮起潮落，根据好买的分类，截至2012年6月15日，成立时间超过5年的债券型基金(部分基金含A、B、C类份，收益不同则算不同基金)有28只，和股票型基金决然不同的是，这28只基金近五年和近三年的收益全部为正，且在这28只债券型基金中，有4只基金的收益超过40%，期间收益超过30%的有17只，超过20%的也有25只。

债券基金可以分为纯债基金、一级债基和二级债基，纯债基金只能买入债券，一级债基既可以买入债券也能“打新”，二级债基则一般可以将资产的最高20%买入股票资产。因为二级债基可以有20%的资金用于投资权益类资产，如果遇到牛市，相对其他基金有一定的优势。所以这些基金之间出现差异有时候和基金本身的限制有关，而不是投资能力所引起的。

在上述28只债券型基金中，表现最差的融通债券A/B五年收益率仅为15.38%，但是这只基金也恰是一只长期纯债基金。

近五年收益最高的债券基金是工银强债A的48.50%，其收益率即便是和股票型基金相比也只是落后于华夏大盘。

而从近三年的表现来看，收益最高的是招商安本增利基金，收益率达到了22.99%，这个表现最能在偏股型基金中排在第11位。

这两只表现较好的基金中，工银强债是一级债基，而招商安本增利则是二级债基。表现较好的基金中富国天利增长、中信稳定双利华夏债券等都是一级债基，而万家债券则是二级债基。

从工银强债基金A的表现来看，该基金2008年到2011年都未能排在前1/4，但是业绩一直相对稳定。每年都在前1/2，2008年收益率达到了9.85%，2009年为3.94%，2010年为8.42%。2011年股债双杀的情况下很多基金的跌幅较大，但是工银强债A只下跌了1.19%，很好的控制了回撤幅度。

值得一提的是，该基金的基金经理一直非常稳定，从成立至今一直没有变化。

与工银强债迥然不同的是，招商安本增利经历了多次基金经理的变动，其三年骄人业绩的背后，是截然不同的业绩心电图。

因为该基金可以投资20%的股票，在2007年时该基金收益率达到了20.12%，排在同类基金的前1/2;2008年，股市大跌，该基金不仅没有正收益反而净值亏损0.28%，排在了后1/4，这也是造成该基金五年业绩落后的重要原因;2009年，该基金收益率为6.74%，排在了前1/2;2010年招商安本增利表现出色，获得了9.71%的收益，再次排在前1/4;与工银强债不同的是，2011年的股债双杀中，作为二级债基招商安本增利再次陷落，净值下跌3.51%，名列同类基金业绩之后1/2部位。

值得一提的，部分绩优债券基金(尤其是一级债基和二级债基)，其业绩在一定程度上与2007年-2009年期间的股票牛市脱不开干系。譬如，2007年债市低迷，相当多的债券型基金通过打新股和二级市场买卖股票却收获到超过20%的可观收益，未来几年债券型基金是否会有类似的牛市行情助力则不得而知。

债基未来的另一个悬念是垃圾债。

星石：龟速爬行决胜

在2007年末2008年初阳光私募曾出现一个成立高峰期。但据统计，在所有正在运行的767只产品中，累计净值翻三番的产品仅有三只，而累计净值在0.6以下的产品却有20只。

值得玩味的是，上述3只净值5年翻三番的产品，对其净值的最大贡献几乎全部来自于之前的牛市，而在2008年之后业绩几乎毫无建树。

星石与泽熙并没有赶上牛市美丽的泡沫，却仍藉着高强的回撤控制功力，仍然从萧瑟的A股中攫取到属于自己的一桶金。

星石系在2008年上半年以前成立的5只产品，其中3只成立以来净值涨幅超过50%，2只在2008年成立的产品4年以来涨幅也接近或超过35%，换言之，上述5只产品成立以来的年化收益均在10%左右。

星石是阳光私募中的一个异类，在2009年复苏行情中一度被广为诟病，但其惊人的低回撤却使其成为同期产品中最憾不动的业绩标杆。

2007年7月末牛市尾声成立的星石1期并没有在最后的疯狂中收获多少，但当大盘开始下跌的时候，其净值却仍然慢慢爬升，在2008年6月股指已被腰斩至3000点的时候，其净值却上涨到了117左右。

2009年的复苏行情是星石净值上涨了最多的一年，当年星石1期净值从115左右上涨到了150以上。但是，这相比同期尚雅等明星阳光私募动辄超过100%的业绩，完全望尘莫及。这一年，也是星石最为黯淡的一年。

然而，“熊长牛短”的A股无论如何星石是最大的获益者，2010年之后星石净值仍然校服上扬，最高峰时逼近160。

相反，曾经在2009年咸鱼翻身并在2010年达到1.711净值高峰的尚雅1期，到今年6月8日累计净值已经落潮到1.145。

即使是在极其看好股市之时，星石的热情仍然克制到无法想象：去年，星石旗下产品当年原本有3%左右获利，但在年末时其判断市场底部已经到来，故高调宣布抄底入场，当年12月其净值波动仍不过在2%以内，与同期汹涌下泄的大盘完全无法相提并论。

星石其略显保守的操作策略也并不被激进的投资者所偏爱，而一个后期之秀——泽熙投资可以说是个中典范。